互聯(lián)網(wǎng)泡沫崩潰，美國經(jīng)濟出現(xiàn)衰退。這促使美聯(lián)儲不斷下調(diào)短期利率，短期利率從6 5%降至1%。格林斯潘承認(rèn)：房地產(chǎn)泡沫主要是由較低的實際長期利率引起，而長期利率又受到聯(lián)邦基金利率的影響。在2002～2003年間，美國30年期固定抵押貸款利率從8%降到5 5%，而1年期的浮動抵押貸款利率從7%降到4%。抵押貸款利率的下降降低了借款的成本，刺激了人們對住房的需求，進而推動了泡沫的形成。美聯(lián)儲因此受到來自各方面的指責(zé)，很多人指出，是格林斯潘導(dǎo)演了這場房地產(chǎn)泡沫。而從2004～2006年，美聯(lián)儲又17次提高聯(lián)邦基金利率，從1%升到5 25%。其原因是擔(dān)心房價的快速下跌會破壞整個經(jīng)濟；但實際上這也加速了房價的下跌。

當(dāng)美聯(lián)儲開始調(diào)高利率時，是在2004年的6月下旬。之所以調(diào)高利率，是因為在2004年年初美聯(lián)儲確認(rèn)經(jīng)濟已經(jīng)擺脫先前的通貨緊縮擔(dān)憂，開始擴張后，能源價格卻出現(xiàn)了上漲，此外，排除了能源和食品的核心通貨膨脹也開始上升。核心通貨膨脹的上升反映了“較高能源價格的間接影響，但其他因素也發(fā)揮著作用。國內(nèi)外強勁的總需求導(dǎo)致基本商品和工業(yè)原材料價格上漲，此外，美元幣值下跌給進口品和服務(wù)價格也帶來上漲的壓力……可能是出于對今年價格較快上漲的反應(yīng)，調(diào)查顯示近期的通貨膨脹預(yù)期也有所抬頭?！?/p>

可見，在當(dāng)時，美聯(lián)儲調(diào)高利率的決策主要是為了遏制潛在的通貨膨脹，并非因房價上漲而作出反應(yīng)。到2004年年底，聯(lián)邦基金利率上調(diào)了近1個百分點。但石油價格上漲勢頭并未減弱國內(nèi)總需求，受居民財富和收入增加（當(dāng)時房價依然在上漲）以及較低利率、美元下跌的影響（美元下跌使得國內(nèi)與外國需求轉(zhuǎn)向美國的商品），國內(nèi)需求依然強勁。并且油價上漲也通過企業(yè)的生產(chǎn)成本向最終消費品傳遞，通貨膨脹的壓力有加大的趨勢。因此美聯(lián)儲在2005年全年一直調(diào)高聯(lián)邦基金利率目標(biāo)，直至年底的4 25%。

2006年年初，美聯(lián)儲開始關(guān)注房價的走勢，但也并不認(rèn)為房價的下降可能會產(chǎn)生災(zāi)難性的影響。在其向國會的貨幣政策報告中寫到：從更廣的范圍來看，在2005年推動經(jīng)濟增長的有利因素仍然存在。長期利率較低，公司信貸市場環(huán)境總體上良好，家庭部門總體上也處于良好的金融狀態(tài)，即便房地產(chǎn)部門如預(yù)期的那樣發(fā)生降溫，也不會對其造成很大影響。此外，海外對經(jīng)濟增長的前景的看好也對美國出口產(chǎn)生有利作用。于是，美聯(lián)儲依然需要調(diào)高聯(lián)邦基金利率，即加息。因為持續(xù)的能源價格上漲對美國通貨膨脹構(gòu)成威脅。“持續(xù)的緊縮可以使美國總體上的產(chǎn)出增長更接近于其長期的潛在水平”。

但問題并未如美聯(lián)儲預(yù)想的那樣完美，經(jīng)濟擴張的步伐在2006年春天開始放慢了，消費在下降，房屋銷售、新房建造顯著萎縮。但能源價格并未如期下降，原油價格繼續(xù)攀升，這給企業(yè)的生產(chǎn)成本進一步施加了壓力。通貨膨脹，甚至核心通貨膨脹繼續(xù)升高，人們對通貨膨脹的預(yù)期依然強烈。這些因素在2006年繼續(xù)推動美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金利率調(diào)到6月份的5 25%的水平。通貨膨脹的治理未見起色，而房地產(chǎn)市場卻悄然惡化，一場風(fēng)暴正在醞釀，對此美聯(lián)儲卻估計不足。

很多經(jīng)濟學(xué)家都認(rèn)為，美國房地產(chǎn)市場的調(diào)整始于2006年。2006年5月份一篇刊登在《財富》雜志上的文章寫到：房地產(chǎn)的巨大泡沫終于開始破裂了。購房者在利率提高后不能償還貸款，于是銀行就將抵押品收回，使得這些購房者失去了對住房抵押品的贖回權(quán)。當(dāng)越來越多的類似事件增多后，就導(dǎo)致發(fā)放貸款的銀行或公司破產(chǎn)。2007年3月，有近30家次級按揭貸款發(fā)放機構(gòu)宣告破產(chǎn)、宣布發(fā)生重大損失、或者不得不變賣清算。2007年4月2日，美國最大的次級按揭貸款商——新世紀(jì)金融公司宣告破產(chǎn)，其負(fù)債在破產(chǎn)時超過了1億美元。接下來受到影響的就是投資購買CDO的投資者，包括花旗銀行、摩根大通、摩根斯坦利、美林。這些大的投資銀行都因為參與了對CDO的投資而在次貸危機中遭受重大損失，并且這些損失持續(xù)擴大，直至2008年9月，雷曼兄弟的破產(chǎn)和美林被并購標(biāo)志著華爾街投資銀行時代大勢已去。

在美國房價的暴漲與暴跌的過程中，CPI卻是相對比較穩(wěn)定的。在房價上漲初期，CPI并未因房價上漲而過快上漲（雖然也發(fā)生了上漲，但主要是由于能源等價格的上漲、美元貶值等因素所致），事實上反而還因住房供應(yīng)增加、購房者住進了新房而導(dǎo)致房屋租金在2004年和2005年增長放緩，由于房租（也包括自用住房的虛擬租金）在CPI中比重超過20%，這也對CPI的上漲產(chǎn)生了緩速作用。但伴隨著房價上漲的停滯直至最后房價下跌，抵押貸款償還的違約率上升，對租房的需求又開始增加，于是在2006年房租的上漲開始加快，與油價共同拉動CPI持續(xù)上攀。

自2004年起，因油價而起的CPI不斷攀升掩蓋了房地產(chǎn)市場的泡沫演繹，美聯(lián)儲的緊縮政策緊隨CPI之后，不但收效甚微，反而刺破了房地產(chǎn)泡沫，給自己招來了另外一個天大的麻煩。這個麻煩，在現(xiàn)在已經(jīng)成為現(xiàn)實。并且按照很多人的斷言，可能將至少拖累美國經(jīng)濟5年以上。這也給人們留下一個思考：中央銀行是否應(yīng)不顧對房價的影響而“唯CPI之馬首是瞻”？