痛定思痛：危機(jī)中的反思

匯率在危機(jī)中的角與色

匯率，作為國(guó)際貿(mào)易中最重要的調(diào)節(jié)杠桿，如今已經(jīng)在浮動(dòng)制的路上走了四十多個(gè)春秋。無(wú)論是在東南亞金融危機(jī)還是美國(guó)的次貸危機(jī)中，我們可以觀察到，在貨幣壓制與反壓制博弈中，匯率這個(gè)詞匯是用到最多的詞匯，在壓制戰(zhàn)中，匯率戰(zhàn)是其中心戰(zhàn)役，究竟在兩次危急中，匯率的扮演了什么樣的角色呢？

究其根本——匯率失調(diào)引發(fā)東南亞金融危機(jī)？

1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)的起始就是泰國(guó)宣布放棄釘住匯率制而改行自由浮動(dòng)匯率制。此后，多米諾牌效應(yīng)開(kāi)始，曠日持久的東南亞金融危機(jī)大幕由此拉開(kāi)。這場(chǎng)危機(jī)席卷了東南亞地區(qū)的大部分國(guó)家，連中國(guó)的香港和臺(tái)灣地區(qū)都沒(méi)有幸免于難，韓國(guó)、日本和俄羅斯的金融市場(chǎng)也在全球股市的激烈動(dòng)蕩中損失慘重。

有專(zhuān)家分析，引發(fā)東南亞金融危機(jī)的原因是多方面的，但其直接原因在于實(shí)行僵硬的匯率制度。這場(chǎng)危機(jī)醞釀階段，泰國(guó)實(shí)行的是缺乏彈性的釘住匯率制。所謂的釘住匯率制，是指一國(guó)貨幣與其他某一種或某一籃子貨幣之間保持比較穩(wěn)定的比價(jià)，即，釘住所選擇的貨幣。本國(guó)貨幣隨所選貨幣的波動(dòng)而波動(dòng)，但相互之間的比價(jià)相對(duì)固定或只在小范圍內(nèi)浮動(dòng)，一般幅度不超過(guò)1%。按國(guó)際貨幣基金組織的分類(lèi)，由于釘住匯率制較少調(diào)整與被釘住貨幣的匯率平價(jià)，它是介于浮動(dòng)匯率和固定匯率之間更靠近固定匯率制的一種匯率制度。這種匯率制的優(yōu)點(diǎn)是，有利于本國(guó)貨幣的穩(wěn)定、治理國(guó)內(nèi)惡性通貨膨脹、穩(wěn)定與其他國(guó)家的經(jīng)濟(jì)往來(lái)關(guān)系，也有利于提高一些經(jīng)濟(jì)實(shí)力不強(qiáng)的國(guó)家的貨幣的信譽(yù)和地位。當(dāng)時(shí)的泰國(guó)舉國(guó)借債，海外投資盛行，實(shí)行釘住匯率制就可以便于投資者做成本和收益結(jié)算，有利于國(guó)際貿(mào)易結(jié)算，有利于增強(qiáng)國(guó)際投資者信心。

但是，釘住匯率制也有明顯的缺點(diǎn)，就是容易是一國(guó)經(jīng)濟(jì)政策失去獨(dú)立性。而且，如果新興市場(chǎng)國(guó)家與國(guó)際市場(chǎng)存在緊密聯(lián)系，其釘住匯率制度就更容易遭受投機(jī)性的攻擊和可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)失衡的積累，這樣的歷史教訓(xùn)可謂比比皆是，遠(yuǎn)的不說(shuō)，單是20世紀(jì)90年代以后的幾次全面體制性經(jīng)濟(jì)危機(jī)，都在一定程度上與釘住匯率制度有關(guān)，例如，1992年的歐洲，1998年的俄羅斯、巴西金融危機(jī)，2000年的阿根廷、土耳其等等。與之形成明顯對(duì)比的例子是同時(shí)期那些實(shí)行靈活匯率制度的國(guó)家，避免了那些采用釘住匯率制的國(guó)家出現(xiàn)的危機(jī)，如以色列、南非、墨西哥等。同時(shí)實(shí)行資本管制的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家也安然度過(guò)了這些危機(jī)，如中國(guó)?？梢哉f(shuō)，在新興市場(chǎng)國(guó)家實(shí)行浮動(dòng)性匯率，有助于在危機(jī)中承受較大的沖擊。

另外，實(shí)行釘住匯率制的國(guó)家有義務(wù)在外匯市場(chǎng)上通過(guò)買(mǎi)賣(mài)該種貨幣，影響貨幣供求關(guān)系，以維持本國(guó)貨幣與被釘住貨幣的固定比率或使其浮動(dòng)保持在一個(gè)預(yù)定幅度內(nèi)。如果政府實(shí)行干預(yù)，很容易高估實(shí)際匯率，從而使國(guó)際投機(jī)家有機(jī)可乘，造成貨幣貶值。國(guó)際游資對(duì)此類(lèi)匯率制的沖擊表現(xiàn)為國(guó)際金融市場(chǎng)上投機(jī)力量與被沖擊國(guó)中央銀行圍繞是一個(gè)相對(duì)固定的匯率水平，進(jìn)行拋售本幣與反拋售本幣的爭(zhēng)奪。這種爭(zhēng)奪的直接結(jié)果若是被沖擊國(guó)干預(yù)失敗，會(huì)引起巨大震蕩。所以，正是由于泰國(guó)所實(shí)行的這種看似利己的匯率制，實(shí)則為自己以后遭遇沖擊埋下了禍根。

俗話說(shuō)，“蒼蠅不叮無(wú)縫的雞蛋”，泰國(guó)深層次的金融問(wèn)題為匯率失調(diào)再次留下隱患，比如，在開(kāi)放過(guò)度的金融市場(chǎng)，金融監(jiān)督卻不到位；本來(lái)就脆弱的銀行體系內(nèi)，呆賬壞賬的比例卻上升不斷；外債數(shù)目巨大，比例也不合理；地區(qū)之間經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)雷同發(fā)展，經(jīng)濟(jì)泡沫化卻同時(shí)伴隨……所以，在這樣千瘡百孔的國(guó)家內(nèi)部，匯率制度的變化成了金融動(dòng)蕩的導(dǎo)火索。

牙買(mǎi)加體系允許成員國(guó)自主選擇外匯制度和安排，一國(guó)如果想從釘住匯率走向自由浮動(dòng)匯率并不是不可能，也非不可行，但需要一定的約束條件，尤其是走向浮動(dòng)匯率制度的時(shí)機(jī)選擇，關(guān)鍵要在貨幣匯率維持在一個(gè)比較合理的水平上。由于在一夜間，倉(cāng)促的將釘住匯率制改為浮動(dòng)匯率制，就造成了宏觀和微觀兩個(gè)層面上的資金供求失衡，長(zhǎng)期積累的貶值壓力促使貨幣出現(xiàn)突發(fā)性大幅貶值，造成了市場(chǎng)信心喪失，資本不斷大量外逃?！把蛉盒?yīng)”逐漸顯現(xiàn)，一連串的東南亞國(guó)家相繼發(fā)生資本大幅撤離現(xiàn)象，金融危機(jī)成為全面性經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

當(dāng)然，我們并不是要全面否定釘住匯率制，并得出它是導(dǎo)致金融危機(jī)的罪魁禍?zhǔn)椎慕Y(jié)論，我們只是客觀分析它在東南亞危機(jī)中的角色。同時(shí)，我們更不能將浮動(dòng)匯率制看成是安全無(wú)憂(yōu)的匯率制方式，菲律賓在1997年金融危機(jī)發(fā)生前就開(kāi)始實(shí)行自由浮動(dòng)匯率制了，但在也沒(méi)有逃脫災(zāi)難性打擊。我們以上的分析，所能得出的理性結(jié)論就是，選擇的匯率制度適合與否，須經(jīng)市場(chǎng)規(guī)律的檢驗(yàn)，須適合該國(guó)的經(jīng)濟(jì)、政治形勢(shì)以及世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。雖然從匯率制度發(fā)展趨勢(shì)上看，總方向是朝著浮動(dòng)匯率方向發(fā)展，但對(duì)于大多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家來(lái)說(shuō)，如何“趨釘住匯率之利”，同時(shí)“避浮動(dòng)匯率之害”對(duì)于避免危機(jī)的發(fā)生是至關(guān)重要的。所以，在選擇合適的匯率制度的同時(shí)，還要實(shí)行進(jìn)行管理，這才是更具有現(xiàn)實(shí)性和可行性的。對(duì)管理匯率制來(lái)說(shuō)，主要是使本幣匯率建立在相對(duì)均衡的供求關(guān)系之上，既避免了大落大起，又保持了一定彈性，主要包括：對(duì)資本項(xiàng)目采取嚴(yán)格的監(jiān)管措施，合理調(diào)整國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)比例，防止股票、房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)過(guò)度膨脹和經(jīng)濟(jì)泡沫化現(xiàn)象，清理和防范銀行呆壞賬，保證銀行體系穩(wěn)健運(yùn)行等等。