出于對房地產(chǎn)價格上漲的擔(dān)憂，日本銀行決定采取措施。9年中，日本銀行第一次提高了貼現(xiàn)率。1989年5月，日本銀行把貼現(xiàn)率從2。5％提高至3。25％，從而導(dǎo)致當(dāng)年的1~6月間，短期利率提高了1%。這也許暗示著它在公開市場業(yè)務(wù)方面也將采取從緊的政策。

1989年10月11日，日本銀行又一次提高了貼現(xiàn)率，達到3。75％。短期利率也繼續(xù)上漲，當(dāng)年年底達到6。25％-與10年后美國熊市開始時的短期利率相差只有25個基點。

1989年12月29日，日經(jīng)指數(shù)達到最高峰-38 915點。在接下來的21個月內(nèi)，日經(jīng)指數(shù)下跌了38。5％。在這一時期，根據(jù)日本房地產(chǎn)經(jīng)濟研究會的統(tǒng)計，日本的房價仍在上漲。兩年后，也就是1991年，日本的房價才開始下滑-但仍比1989年年底上漲了15％。在日本的某些地方，房價的上漲幅度還要更大，比如在日本千葉市，房價上漲了90％左右。

我們來作一下比較。大約10年后-也就是1999年12月31日，美國股市也到達了頂峰。在接下來的33個月內(nèi)，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)下挫了45％-初始跌幅超過了日本。同一時期，美國的住房價格卻仍在上漲-跟日本的情況一模一樣。根據(jù)房利美的資料顯示，住房價格上漲的幅度達到了令人震驚的15％。

大家都說，1989年日本的經(jīng)濟和財政新聞都是正面的，雖然后來我們知道當(dāng)時已經(jīng)處于日經(jīng)指數(shù)下跌的邊緣了，可當(dāng)時幾乎沒有任何通貨膨脹的跡象。每年消費者物價指數(shù)的漲幅不超過3％（10年后美國也同樣如此），失業(yè)率保持在歷史最低水平。從表面上來看，日本經(jīng)濟的態(tài)勢好得不能再好了，日本取得了大多數(shù)經(jīng)濟學(xué)家認(rèn)為不可能取得的成功-充分就業(yè)、低通貨膨脹、高增長率、資產(chǎn)價值的大幅度增長、貿(mào)易順差擴大。我們還能對“日本受到上帝特別優(yōu)待”這一說法有任何疑義嗎？還能對日本人特別聰明有疑義嗎？

1990年1月底，日經(jīng)指數(shù)在3天之內(nèi)狂瀉5％。投資者拒絕承認(rèn)這一事實。接著，2月日經(jīng)指數(shù)再次下跌，在3天之內(nèi)又下挫了4。3％。財經(jīng)媒體還是未能引起重視，只是在報道中說股價正在下跌，卻“沒有任何明顯的原因”。

與此同時，利率卻在上漲。長期國債收益率降至7。3％。商業(yè)銀行將基本放款利率提高到6。25％。日本銀行仍在想方設(shè)法縮小泡沫，1990年5月20日，它將法定貼現(xiàn)率下調(diào)至5％。但沒有效果，股價仍在下跌。

1990年8月2日，伊朗入侵科威特。這一事件給國際市場帶來了憂慮情緒。由于擔(dān)心油價上漲，日經(jīng)指數(shù)單日下挫11％。日本銀行再次提高貼現(xiàn)率至6％?？墒?，股價仍在下跌。

土地價格也開始松動。雖然整體房價在1991年年中之前還在上漲，但是從1990年年中開始，日本市區(qū)的房價已經(jīng)開始出現(xiàn)下滑跡象。1990年，日本六大城市中房地產(chǎn)的價值相當(dāng)于整個國家的GDP；但到1993年年底，已經(jīng)縮減為一半-其損失相當(dāng)于GDP的一半。在經(jīng)濟繁榮期增加了一倍的銀行貸款，由于是以上漲的房地產(chǎn)價值作為支撐的，所以當(dāng)房地產(chǎn)價值縮水時，它的變化也是顯而易見、不可避免的-價值高達數(shù)萬億日元的銀行貸款成為不良貸款。