丁東 樂嘉春 周宏 金蘋蘋

在巔峰與谷底之間穿梭，牛熊轉(zhuǎn)換，讓投資者刻骨銘心?；厥?0年中國證券市場的艱難歷程，“股災(zāi)”與“救市”這兩個詞時常浮現(xiàn)，相生相克、形影不離。在大悲中透著大喜，在大喜中蘊涵著股民心酸的眼淚。股災(zāi)與救市貫穿了中國股市20年的發(fā)展史，成為“新興加轉(zhuǎn)軌”市場的最好注解，亦成為市場從草莽走向成熟的見證。

看得見的有形之手

333點，一個展現(xiàn)中國股市歷史底部的“達·芬奇密碼”，出現(xiàn)在1994年7月29日。

歷經(jīng)了17個月的漫長下跌，上證指數(shù)從上一年的1 558點一路跌到這天的333點，這以后另外兩大重要低點——998點（2005年）和1 664點（2008年），差不多就是333點的3倍和5倍。

先讓我們看看第一次大股災(zāi)和救市之間是如何演繹的。1994年7月29日，7月的最后一個星期五，酷暑難當，深圳一家營業(yè)部空曠的大廳里，只有幾個股民凄凄惶惶地坐著，巨大的行情顯示屏下兩個大字觸目驚心——“股災(zāi)”，這是股民寫的大字報。此刻，監(jiān)管部門也在行動。證監(jiān)會一直在摸索救市的途徑。當年的3月12日，有關(guān)領(lǐng)導(dǎo)在上交所會員大會上曾公開喊話，鼓舞信心。曾在證監(jiān)會任職的林義相回憶道：“7月29日中午，有關(guān)方面召集我們，興奮地說救市政策收市后正式宣布。由于保密工作做得好，下午股市的交易量和交易價格沒有一點異常。第二天，‘三大救市政策’——年內(nèi)暫停新股發(fā)行與上市、嚴格控制上市公司配股規(guī)模和采取措施擴大入市資金范圍傳遍了全國?！?/p>

救市消息激起了巨大波瀾。周一開市，交易大廳里人山人海，上證指數(shù)單日暴漲33.64%，個別股票甚至翻了一番；深證指數(shù)也狂漲了31.28%。那一周的5個交易日，滬指從333點直升到683點，升幅達104％。政策催生的新一輪牛市來了。

三大救市政策通過限制股票供應(yīng)、增加入市資金范圍，恢復(fù)和提升了股市信心，一舉扭轉(zhuǎn)了絕望中的市場。

在此后的幾次不同程度的股災(zāi)中，救市始終相伴。盡管表現(xiàn)形式各不相同，但引發(fā)的主要原因卻基本相似。股市擴容、入市資金減少和宏觀調(diào)控等因素是導(dǎo)致股災(zāi)的主因，對應(yīng)的救市主要政策措施也不外乎“限制股票的供應(yīng)、增加入市資金的范圍”。面對股災(zāi)，中國股市通過有形之手不斷地得到救贖。

作為改革開放的前沿陣地，當年的證券市場處境微妙?！爸荒艹晒Γ荒苁　钡囊蟊澈螅侨绾卧诖竽憚?chuàng)新的同時，不捅婁子、不出亂子，并用實踐來證明自身存在的價值。作為市場的創(chuàng)立者，監(jiān)管者更多地承擔起管理市場的責任，通過各種手段調(diào)控指數(shù)，亦成為這一時期市場的一大特色。

在20世紀90年代股市的漲漲跌跌中，幾乎每一次下跌和暴漲的背后都有政策的影子存在。其調(diào)控次數(shù)之多，正反調(diào)控反差之大，都是前所未有的。有形之手頻頻出擊，充當著股市調(diào)節(jié)者的角色。然而，成也蕭何，敗也蕭何，股災(zāi)常由政策引爆，招致股民痛罵。底部也總是由政策托起，寄托著老百姓無限的期待。

管理層背起了沉重的包袱，市場也被貼上了“政策市”的標簽。對證券交易實施限價政策是市場早期調(diào)控的一種主要手段。如1990年深圳股市快速升溫時，深交所將漲停板限制從10%一路下降至0.5%。1992年5月21日，上交所放開了證券交易價格限制，當日指數(shù)暴漲105%。直到1996年12月1日，為了打擊市場的過度投機行為，又重新實行漲跌幅10%的規(guī)定。證券交易限價的政策目的就是為了抑制股市過熱或活躍低迷股市。

有趣的是，中國這種簡單的手法，后來被越南市場加以“借鑒”，用來調(diào)控市場。這說明新興市場“幼稚期”的相似性。

由于當時股票發(fā)行實行額度制，所以額度增減成了調(diào)控股市的另一個重要手段。當股市低迷不振時，管理層會通過停發(fā)新股，把年度新股發(fā)行額度后移等措施來限制股票供應(yīng)。但當要遏制股市過熱時，管理層會通過增加年度股票發(fā)行額度等措施來增加股票供應(yīng)。上面的“三大救市政策”中的兩條都涉及減少股票供應(yīng)。當1997年上半年股市持續(xù)暴漲時，管理層迅即宣布當年股票發(fā)行額度調(diào)整為300億元。

對入市資金的調(diào)控也是立竿見影，因為當時股市就是一個資金推動型的市場。1997年，禁止銀行和國有企業(yè)資金違規(guī)入市徹底打垮了市場游資。此外，在面臨股災(zāi)時，組織機構(gòu)入市托盤也是慣例。自1998年以來，公募基金的發(fā)行時機及發(fā)行規(guī)模也是股市調(diào)控的重要砝碼。

對證券印花稅稅率的調(diào)整，也成為國家調(diào)控股市冷暖的重要指標之一。印花稅稅率上上下下調(diào)整之多成為“政策市”的一個符號。