貨幣的價(jià)格由利率來(lái)表現(xiàn)，而利率是一種收益率，它表明持有貨幣的機(jī)會(huì)成本率或貸出貨幣的收益率。在國(guó)際金融市場(chǎng)上，在資本自由流動(dòng)的前提下，擁有一國(guó)貨幣的機(jī)會(huì)成本還將包括預(yù)期的或遠(yuǎn)期的貨幣對(duì)外價(jià)值的變動(dòng)率。將兩國(guó)貨幣的比價(jià)同各自的機(jī)會(huì)成本(或收益)相聯(lián)系，我們就得到匯率決定的利率平價(jià)理論。

　　利率平價(jià)理論最早出現(xiàn)于20世紀(jì)20年代。英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯(John M. Keynes)是古典利率平價(jià)理論的主要代表人物，他于1923年出版了《貨幣改革論》一書(shū)，首先提出該理論。而完成古典利率平價(jià)理論體系并為現(xiàn)代利率平價(jià)理論開(kāi)辟了新道路的是英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅·愛(ài)因奇格(Paul Einzig)。

　　利率平價(jià)理論認(rèn)為，匯率的本質(zhì)是兩國(guó)貨幣的相對(duì)價(jià)格，在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，兩國(guó)貨幣之間的匯率由金融資產(chǎn)市場(chǎng)上兩國(guó)貨幣資產(chǎn)的收益來(lái)決定。理性的投資者將比較本國(guó)或外國(guó)資產(chǎn)的投資收益率，據(jù)此制定投資策略，并產(chǎn)生對(duì)外幣和本幣的相對(duì)供求，進(jìn)而決定兩國(guó)匯率。當(dāng)本國(guó)利率低于外國(guó)時(shí)，投資者為獲得較高收益，會(huì)將其資本從本國(guó)轉(zhuǎn)移到外國(guó)，以進(jìn)行套利活動(dòng)，獲取利息差額。但他能否達(dá)到此目的，必須以兩國(guó)貨幣匯率保持不變?yōu)榍疤釛l件；如果匯率發(fā)生對(duì)其不利的變動(dòng)，他不僅不能獲得較高收益，反而會(huì)遭受損失，為避免這種情況，投資者會(huì)在遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)，按遠(yuǎn)期匯率將其在外國(guó)投資所得收益賣(mài)為本國(guó)貨幣，并將此收益同在本國(guó)投資所得收益進(jìn)行對(duì)比。這種對(duì)比的結(jié)果，便是投資者確定投資方向的依據(jù)。兩國(guó)投資收益存在差異，形成了資本在國(guó)際移動(dòng)。直到通過(guò)利率的調(diào)整，兩國(guó)的投資收益相等時(shí)，國(guó)際資本移動(dòng)才會(huì)終止?；谶@些分析，利率平價(jià)理論認(rèn)為：同即期匯率相比，利率低的國(guó)家的貨幣的遠(yuǎn)期匯率會(huì)上升，而利率高的國(guó)家的貨幣的遠(yuǎn)期匯率會(huì)下跌；遠(yuǎn)期匯率同即期匯率的差價(jià)，約等于兩國(guó)間的利率差。

　　(1)無(wú)拋補(bǔ)的利率平價(jià)(Uncovered Interest Rate Parity)

　　投資者根據(jù)自己對(duì)未來(lái)匯率變動(dòng)的預(yù)期來(lái)計(jì)算投資的預(yù)期收益，在承擔(dān)一定匯率風(fēng)險(xiǎn)的情況下進(jìn)行投資活動(dòng)。在無(wú)拋補(bǔ)的套利中，投資者表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)中性的，他忽略了匯率變動(dòng)，或認(rèn)為匯率變動(dòng)完全在其預(yù)期當(dāng)中，因而他沒(méi)有通過(guò)遠(yuǎn)期外匯合同來(lái)鎖定未來(lái)兌換的比率，即沒(méi)有進(jìn)行拋補(bǔ)操作。

　　現(xiàn)在我們考察一單位本國(guó)貨幣資金的投放。假設(shè)投資期限是一年，i是本國(guó)的利率，i*是外國(guó)的利率，在資本自由流動(dòng)下，投資者有兩種投資方式可供選擇。

　?、僭诒緡?guó)投資，獲得本息總額為1+i。

　?、谠谕鈬?guó)投資，方法是先將本幣按即期匯率e兌換為1/e單位外幣，用外幣投資，到期滿時(shí)獲得投資本息總額(1+ i*)1/e，如果投資者預(yù)期一年后的匯率是e1，按此匯率再重新?lián)Q成本幣，預(yù)期的本息和為(1+ i*)e1/e。

　　令上述兩種投資方式的本息和相等，可以得到如下近似關(guān)系：

　　這個(gè)式子就是無(wú)拋補(bǔ)利率平價(jià)的表達(dá)式，其含義是，在無(wú)拋補(bǔ)套利的條件下，兩國(guó)的名義利率之差正好等于本國(guó)貨幣的預(yù)期貶值率。

　　(2)拋補(bǔ)的利率平價(jià)(Covered Interest Rate Parity)

　　投資者在從事套利活動(dòng)時(shí)，往往會(huì)考慮到匯率波動(dòng)的因素，在套利時(shí)做一個(gè)外匯掉期交易，利用遠(yuǎn)期外匯交易鎖定未來(lái)交易的匯率，以圖在保值的基礎(chǔ)上獲利。此時(shí)的套利稱為拋補(bǔ)的套利。

　　在拋補(bǔ)套利直至達(dá)到平價(jià)的活動(dòng)中，實(shí)際上隱含了這樣一個(gè)交易過(guò)程：在外國(guó)利率高于本國(guó)的情況下，投資者為了追求高利差而進(jìn)行投資。他買(mǎi)入了一筆即期外匯進(jìn)行投資，同時(shí)，為了抵補(bǔ)未來(lái)收回投資時(shí)由于匯率變動(dòng)而引起的風(fēng)險(xiǎn)，即刻賣(mài)出它的遠(yuǎn)期。通常情況下，高利率貨幣的遠(yuǎn)期表現(xiàn)為貼水，這是由于投資者大量地賣(mài)遠(yuǎn)期(就是到期以本幣的形式收回投資)而導(dǎo)致的。所以，投資者的投資利潤(rùn)為兩地利差減掉貨幣貼水的部分。另外，隨著套利行為的不斷進(jìn)行，投資者的利潤(rùn)會(huì)越來(lái)越少，直至消失。除了上面所說(shuō)的高利率貨幣通常遠(yuǎn)期表現(xiàn)為貼水外，另一個(gè)原因是資金從利率低的國(guó)家流入利率高的國(guó)家，會(huì)使低利率國(guó)家的資金減少而利率上升，隨著高利率國(guó)家資金供給的增加，其利率會(huì)逐漸下降，結(jié)果兩國(guó)利差會(huì)逐漸減少。

　　假定本國(guó)金融市場(chǎng)上一年期存款利率為，外國(guó)金融市場(chǎng)上同種利率為i*，即期匯率為(這里采用直接標(biāo)價(jià)法)。

　　①當(dāng)兩國(guó)利率存在差異時(shí)，投資者首先會(huì)考慮投資外國(guó)金融市場(chǎng)，一單位本國(guó)貨幣通過(guò)即期匯率折算成單位外國(guó)貨幣，則在到期時(shí)可獲得本利和：

　　由于是拋補(bǔ)套利，投資者在以即期匯率買(mǎi)入外幣進(jìn)行投資的同時(shí)，賣(mài)出它的一年期遠(yuǎn)期外匯。遠(yuǎn)期匯率是f，則一年后用本幣折算的本利和是

　　②投資者再與投資本國(guó)得到的本利和進(jìn)行比較，投資本國(guó)得到的本利和是1+i。

　　③在利率平價(jià)成立的前提下，即投資外國(guó)與投資本國(guó)得到的本利和相等，也就是令(1+i)等于式(1-5)，經(jīng)過(guò)整理得到

　　式(1-6)兩邊同減1，整理得

　　因?yàn)?img border="0" alt="" src="/uploadfiles/image/2008/02/27/10045731285746.jpg" />則：

　　式(1-8)就是拋補(bǔ)的利率平價(jià)的一般形式。它的經(jīng)濟(jì)意義是：匯率的遠(yuǎn)期升貼水率等于兩國(guó)貨幣利率之差。如果本國(guó)利率高于外國(guó)，則本幣在遠(yuǎn)期將貶值；如果本國(guó)利率低于外國(guó)利率，則本幣在遠(yuǎn)期將升值。在實(shí)踐中，可以利用利率平價(jià)對(duì)匯率進(jìn)行預(yù)測(cè)。