中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川“池子關(guān)熱錢(qián)”的講法引發(fā)了很多猜想。我仔細(xì)看了一下周行長(zhǎng)表述的原文：“短期投機(jī)資金進(jìn)來(lái)了，我希望把它放在一個(gè)‘池子’里，而不是放到整個(gè)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)中去。等它需撤退時(shí)，將其從‘池子’里放出，讓它走。這樣能在宏觀上減少資本流動(dòng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成的沖擊。”

周行長(zhǎng)心中的這個(gè)“池子”是什么？

中國(guó)人民銀行2010年11月10日晚宣布的“從2010年11月16日起，上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率個(gè)百分點(diǎn)”，已經(jīng)給出了答案。

先前有很多人猜測(cè)這個(gè)“池子”是股市。這可能是腦子有問(wèn)題的想法。

資產(chǎn)價(jià)格上漲，會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)貨幣流轉(zhuǎn)加快。什么是貨幣量？什么是流動(dòng)性？流動(dòng)起來(lái)才是貨幣量。

如何才能不會(huì)沖擊實(shí)體經(jīng)濟(jì)呢？

中國(guó)銀行信貸90%都是以人民幣資產(chǎn)作為抵押品發(fā)放的。資產(chǎn)價(jià)格上漲意味著信貸條件實(shí)質(zhì)性地放松。當(dāng)然我們能用熟悉的信貸額度的管制強(qiáng)行把信貸速度壓制住。

但是銀行體系內(nèi)越來(lái)越多的閑余資金會(huì)被動(dòng)涌向長(zhǎng)期證券市場(chǎng)進(jìn)行配置，反過(guò)來(lái)又會(huì)壓低中長(zhǎng)期利率，負(fù)利率加深又會(huì)驅(qū)動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫進(jìn)一步深化。

自2003年以來(lái)，“中國(guó)式通脹”實(shí)質(zhì)是由資產(chǎn)泡沫驅(qū)動(dòng)的。

貨幣超發(fā)—資產(chǎn)泡沫（樓市飆漲）—城市服務(wù)性價(jià)格快速上漲，而服務(wù)中最大的成本來(lái)自于地價(jià)，因?yàn)榈貎r(jià)驅(qū)動(dòng)人工成本飆漲。

城市生活成本快速上漲—城市用工就有了漲薪的需求—城市工資的上漲又意味著農(nóng)業(yè)勞動(dòng)力的機(jī)會(huì)成本上漲—而勞動(dòng)力成本的快速上漲是21世紀(jì)以來(lái)牽引著農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲的趨勢(shì)性因素。

有人說(shuō)“熱錢(qián)”進(jìn)來(lái)了，企業(yè)正好可以趁著資金成本低發(fā)股、發(fā)債。這不是抱薪趨火嗎？

通過(guò)資產(chǎn)價(jià)格上漲來(lái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)反彈，而不是通過(guò)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)推動(dòng)資產(chǎn)上漲，終究只可能是泡沫。

現(xiàn)階段中國(guó)經(jīng)濟(jì)最需要的是降溫，主動(dòng)減速。我知道有很多人反對(duì)這樣的觀點(diǎn)。

我不覺(jué)得中國(guó)經(jīng)濟(jì)速度掉下來(lái)是什么大不了的事，真會(huì)和中國(guó)的就業(yè)相關(guān)聯(lián)？中國(guó)經(jīng)濟(jì)的速度靠重化工業(yè)，而那與就業(yè)關(guān)聯(lián)不大。

如果速度下來(lái)了，流動(dòng)性潮水退去，中國(guó)的商品價(jià)格將大幅下跌，反而會(huì)增加制造業(yè)部門(mén)的競(jìng)爭(zhēng)力。它們是會(huì)活得更好，而不是更壞，會(huì)有更多的機(jī)會(huì)雇用更多的人，而不是被成本逼著用機(jī)器替代人工。

當(dāng)然中國(guó)的銀行系統(tǒng)要付出代價(jià)。國(guó)內(nèi)地價(jià)普遍被嚴(yán)重高估，可能被高估了數(shù)倍，而銀行資產(chǎn)主要以土地的擔(dān)保抵押。流動(dòng)性沖擊將導(dǎo)致中國(guó)土地市場(chǎng)崩潰，成為銀行體系的“幽靈”。這沒(méi)什么大不了的。2010年前三季度中國(guó)四大銀行利潤(rùn)就高達(dá)4 000多億元，當(dāng)下上市銀行的利潤(rùn)占到了全部上市公司總利潤(rùn)的一半，現(xiàn)在是應(yīng)該輪到它們?yōu)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型埋單了，而不是再擠壓家庭來(lái)喂養(yǎng)它們。

周行長(zhǎng)心中的“池子”絕不是人民幣的資產(chǎn)市場(chǎng)。

其實(shí)沒(méi)有多少可猜的，對(duì)于中央銀行來(lái)說(shuō)，把“熱錢(qián)”圈起來(lái)放到“池子”里，無(wú)非準(zhǔn)備金和央票（中央銀行票據(jù)）兩類手段。盡管目前準(zhǔn)備金率已經(jīng)處于歷史高位，高達(dá)，但非常時(shí)期有非常之策，即便再往上提到25%，也不是什么太大不了的事。

而經(jīng)濟(jì)一旦降溫，在投機(jī)資金逐步退出時(shí)，再慢慢將準(zhǔn)備金放出來(lái)，以平滑人民幣資產(chǎn)價(jià)格的壓力，避免經(jīng)濟(jì)因失速而“硬著陸”，這或是宏觀操作者的“深謀遠(yuǎn)慮”。

對(duì)于新興國(guó)家來(lái)說(shuō)，應(yīng)對(duì)美國(guó)第二輪量化寬松的最好辦法是緊縮，主動(dòng)減速。減速是拒絕“熱錢(qián)”最好的理由。

新興國(guó)家顯然吸取了20世紀(jì)90年代的教訓(xùn)，筑壩擋水，巴西和韓國(guó)課外來(lái)資本稅，印度加息。如此，美國(guó)第二輪量化寬松將和第一輪量化寬松一樣起不到任何作用。

美國(guó)第一輪量化寬松用了萬(wàn)億美元，結(jié)果美國(guó)商業(yè)銀行持有的國(guó)債增加了7 000億美元，在美聯(lián)儲(chǔ)的多余儲(chǔ)備則增加了1萬(wàn)億美元，資金并沒(méi)有流向私人市場(chǎng)。因此，美國(guó)失業(yè)率仍然高企，除了金融業(yè)一枝獨(dú)秀(有賴于美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)更改會(huì)計(jì)政策的掩護(hù))之外，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)像霧又像風(fēng)，似有實(shí)無(wú)。美聯(lián)儲(chǔ)這次最多購(gòu)買(mǎi)6 000億美元國(guó)債，平均每月750億美元。再加上按揭抵押債券回流的資金，每月最多可購(gòu)買(mǎi)1 100 億美元國(guó)債。

據(jù)計(jì)算，過(guò)去12個(gè)月美國(guó)政府財(cái)政赤字共1 295萬(wàn)億美元，平均每月1 080億美元。

美國(guó)第二輪量化寬松的唯一功效只是彌補(bǔ)財(cái)政赤字。

那些鼓勵(lì)中國(guó)放水沖沙，與美國(guó)大打貨幣戰(zhàn)的人是不懷好意的，是在幫伯南克和蓋特納。

伯南克和蓋特納需要考慮的是，如果新興市場(chǎng)不接招，美國(guó)的財(cái)政赤字無(wú)限度增加下去，會(huì)促使資金從國(guó)債市場(chǎng)抽逃，而債務(wù)市場(chǎng)的崩潰將拖垮經(jīng)濟(jì)。美國(guó)將在貨幣戰(zhàn)中一無(wú)所獲，最終只會(huì)搬著石頭砸自己的腳。

（2010年11月11日）