這一觀點(diǎn)為史上最大的金融危機(jī)作出了令人激動(dòng)的解釋，而且在道德上令人振奮。任何一個(gè)業(yè)主一看就能明白，但這一解釋顯然是錯(cuò)誤的。

泡沫破裂前幾年的房地產(chǎn)市場(chǎng)膨脹，從歷史標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看還算適度，美國(guó)市場(chǎng)就算在高峰期，也是世界上膨脹水平最低的市場(chǎng)之一。美國(guó)房?jī)r(jià)從未像其他許多國(guó)家在危機(jī)爆發(fā)前那樣達(dá)到極端地步，更不用說(shuō)日本20世紀(jì)80年代的超高水平了，正如第四章提到的，日本東京的一座花園估價(jià)甚至比整個(gè)加利福尼亞州還高。同時(shí)，房?jī)r(jià)一度飆高的英國(guó)，在危機(jī)之后，房?jī)r(jià)也很快回穩(wěn)，這就暗示推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲的力量不僅僅是投機(jī)潮，背后應(yīng)該有更為持續(xù)的力量。

全球部分地區(qū)房?jī)r(jià)上漲的根本原因和本章討論的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)有關(guān)，而且由雷曼兄弟開(kāi)啟的金融混亂一旦得到控制，這些基本因素很快便重新顯現(xiàn)出來(lái)。以下是傳統(tǒng)房地產(chǎn)和信貸統(tǒng)計(jì)很少提及的可靠數(shù)據(jù)。2006年美國(guó)房?jī)r(jià)達(dá)到峰值，比2000年年初上漲了67%~92%（取決于所用的指數(shù)）。拿美國(guó)平均房?jī)r(jià)指數(shù)來(lái)看，整個(gè)7年繁榮期里房?jī)r(jià)年增長(zhǎng)率大約為10%。在同一時(shí)期，美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值平均增長(zhǎng)率為6%，人均收入增長(zhǎng)率為5%。所以在整個(gè)泡沫期，房?jī)r(jià)的年增長(zhǎng)率比收入增速高5%。用其他金融泡沫的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，這一差距和基本面相比是適度的，而且也沒(méi)有持續(xù)很久。

相對(duì)來(lái)說(shuō)持續(xù)時(shí)間較短的房地產(chǎn)市場(chǎng)繁榮期遠(yuǎn)未能制造泡沫，它其實(shí)可以被視為過(guò)去20年蕭條后的復(fù)蘇。如圖7–3所示，其中的數(shù)據(jù)基于全美地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)商協(xié)會(huì)月度房屋銷售價(jià)格指數(shù)（美國(guó)最可靠、歷史最長(zhǎng)的房?jī)r(jià)指數(shù)），從1968年到2009年之間的41年，美國(guó)房?jī)r(jià)基本上相當(dāng)于人均收入的倍，并無(wú)長(zhǎng)期趨勢(shì)的跡象，不管是向上還是向下。

但是，在這41年里，有些大的周期性變動(dòng)的確存在。第一個(gè)就是隨著通脹的開(kāi)始，20世紀(jì)70年代的房地產(chǎn)價(jià)格暴漲。20世紀(jì)80年代早期，在沃爾克實(shí)行貨幣學(xué)派經(jīng)濟(jì)思想的階段，利率奇高，經(jīng)濟(jì)又經(jīng)歷了衰退。從1984年開(kāi)始，復(fù)蘇的勢(shì)頭又受到了1990年儲(chǔ)蓄和貸款危機(jī)的阻礙。在此之后，房地產(chǎn)市場(chǎng)冬眠期開(kāi)始。凈效應(yīng)就是從1981年到1995年的14年間，房?jī)r(jià)相對(duì)收入來(lái)說(shuō)下降了25%。從1995年到2005年的12年間發(fā)生的情況恰好相反。2006年，房?jī)r(jià)飆升，超過(guò)前一個(gè)峰值，2009年又大幅回落到前一個(gè)最低點(diǎn)之下。

國(guó)際上的情況也相差無(wú)幾：美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮不足為奇。在危機(jī)前10年，美國(guó)是除德國(guó)和日本之外的主要經(jīng)濟(jì)體中房?jī)r(jià)上漲最慢的國(guó)家。據(jù)國(guó)際貨幣基金組織在2009年年末的報(bào)告，2000~2006年英國(guó)房?jī)r(jià)增速比通脹增速要高50%，法國(guó)是60%，西班牙是80%，而美國(guó)相應(yīng)的數(shù)值僅為35%（見(jiàn)圖7–4）。

收入增長(zhǎng)、人口分布和土地供應(yīng)等根本的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素證明，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)并沒(méi)有超出常規(guī)。在全球房地產(chǎn)投機(jī)高峰期，由美國(guó)房?jī)r(jià)占個(gè)人收入比可以看出，美國(guó)房屋的基本估價(jià)超過(guò)其長(zhǎng)期均值12%。在英國(guó)、法國(guó)和澳大利亞，這個(gè)估價(jià)標(biāo)準(zhǔn)是超出均值40%，而丹麥、荷蘭、西班牙和愛(ài)爾蘭的房?jī)r(jià)則比正常水平高出60%。

那么，也許美國(guó)房產(chǎn)泡沫并不體現(xiàn)在價(jià)格上？也許是建筑業(yè)輕率的過(guò)度擴(kuò)張才導(dǎo)致了真正的問(wèn)題，從拉斯韋加斯到邁阿密海灘，空置的住宅小區(qū)和公寓比比皆是。新建房屋的增多實(shí)際上比其價(jià)格的上漲更加極端。雖然僅2005年一年內(nèi)，建筑投資就占到了美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的，但是仔細(xì)觀察就可以發(fā)現(xiàn)，不管用歷史還是國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，美國(guó)建房熱潮都再正常不過(guò)，不足以成為后來(lái)泡沫破裂的原因。