1907年10月，當時的美國首富約翰·D·洛克菲勒，在《紐約時報》刊登聲明稱：“我個人對股票的未來價值信心十足。”其后，他與大銀行家J·P·摩根一同組建銀行家基金為其他銀行提供資金融通，一舉挽救了當時已陷入危機邊緣的美國金融體系和股市，這成為歷史上有記載的第一次成功救市。

整整83年后，股災–救市這一對矛盾，在初生的中國股市里時隱時現(xiàn)，帶著中國特有的“政策市”烙印，但令人驚奇的是，在間隔近百年的不同市場間，救市的形式和內(nèi)容仍然如此雷同。還有，主政者仍面臨當年老洛克菲勒和老摩根同樣的拷問——這次該不該救？這次的救市會成功還是失??？

在研究了股災和救市的歷史軌跡后，對比國外成熟市場，我們發(fā)現(xiàn)了一個有趣的現(xiàn)象，那就是股災通常是經(jīng)濟危機的產(chǎn)物，或者是泡沫自然破滅的結(jié)果，很少有希望通過主動捅破泡沫來消除股災。政府所做的更多是救市。因為股市從根本上說是一個信心市場，國家信用通常是快速恢復信心的最好保證。

我們總是習慣把華爾街作為成熟市場的代表。其實從每次華爾街的股災來看，政府并非沒有作為。只不過，其所作所為并不是針對股市本身，而是針對更為宏觀的經(jīng)濟問題。比如1929年大蕭條之后推出的羅斯福新政，1973年石油危機出現(xiàn)之后美國政府調(diào)整了中東地區(qū)的政治策略，這些政策解決了當時影響股市信心的最根本因素，從而達到了救市的目的。

若說真正的救市，對華爾街來說，應該當屬最近一次金融危機中美國政府的做法。道·瓊斯指數(shù)從2007年7月2日的13 895點，一路跌到2009年1月2日的7 608點，跌幅達到駭人的45%以上。2009年3月，美國政府啟動了第一輪量化寬松政策，大量印鈔，直接向市場注入流動性，終于提振了金融市場的信心。時至今日，道·瓊斯指數(shù)已經(jīng)回升至11 000點之上，離金融危機之前的高點也已經(jīng)不遠了。

正因為有政府強大的支撐，穩(wěn)步向上是各國股市的大趨勢。在分析道·瓊斯指數(shù)過去近100年的走勢之后，可以發(fā)現(xiàn)這樣一個現(xiàn)象：即便是1929年那次巨大的股災，也不過是一個小小的被未來歷史填補上的缺口。此后，1973年石油危機引發(fā)股災，1987年出現(xiàn)“黑色的星期五”。而在股災之后，隨著經(jīng)濟的復蘇和情緒穩(wěn)定，股指依然平步向上。

中國股市從誕生起，就暴漲暴跌、牛短熊長。1992年5月開始，上證指數(shù)5個月內(nèi)暴跌72%。僅僅間隔了4個月，幾乎是同樣的起點，1993年2月后，上證指數(shù)又一次上演了持續(xù)17個月，暴跌近八成的大戲。其后，類似“劇目”反復上演，從1994年至今，上證指數(shù)單次最大跌幅超過50%的有三次，跌幅超過30%的有兩次，20%左右的已不算股災。股市的大部分時間都處在下跌市中。無論長期投資還是短期投機，虧損的概率都很大。

1993年2月創(chuàng)下的1 558點，居然在15年后的2008年差點兒再次出現(xiàn)。在去除了因新股上市虛增的指數(shù)后，即使是目前的股指和1993年恐怕也相差無幾。而這十幾年正是中國經(jīng)濟騰飛的大好時光。

為什么中國股民享受不到經(jīng)濟成長的成果呢？這值得我們深思。廣大投資者為中國股市的發(fā)展付出了太多的代價，這也是一個快速成長的市場所繳納的高昂的學費。面對這樣的市場，任何政府都只有一個選擇：救市。這是一種無奈的選擇，更是一種職責。

新興加轉(zhuǎn)軌的市場面臨著比海外成熟市場更多的復雜性。中國股市由于投資者結(jié)構(gòu)，散戶占的比例比較高，由此在股市每次暴跌中容易引發(fā)更多社會穩(wěn)定層面的關(guān)注。這就決定了在市場遇到劇烈震蕩的時候，政府對市場除了宏觀調(diào)控，適當?shù)闹苯痈深A更有利于市場信心的恢復，也更有利于市場快速地成長。

無為而治還是主動管理？

相反，對于股市泡沫，海外管理者卻常常無為而治。最著名的是1987年的黑色星期五，就是1980年開始的一個漫長牛市的自我修正。因為市場泡沫形成容易，破滅更容易，完善的價值體系、供求關(guān)系使得市場有能力自己去消化、吸收泡沫。同時，主動刺破泡沫的代價也不一定小。所以，國外管理者通常不會引火燒身。

反觀國內(nèi)市場，有形之手除了不停地救市，還擔負著監(jiān)管投機泡沫之責。決策層通過主動捅破資產(chǎn)泡沫，以實現(xiàn)對股市尤其是個股股價的調(diào)控。這就造成股市初期本來是8~10年才會形成的股災，現(xiàn)在每隔一兩年就會爆發(fā)一次，一個股災變成了幾個股災；或者視預期為必然，把未來可能的股災變成現(xiàn)實的災難。

這種主動管理的思維，和股市脫胎于計劃經(jīng)濟的大背景有關(guān)。管理者習慣于為市場操心一切，指數(shù)高了怕市場過度投機遭受負面評價，指數(shù)低了又怕影響社會安定，所以只能不停地打了救，救了再打。但現(xiàn)實是殘酷的，一次次主動刺破泡沫，客觀上使中國股市成為股災的高發(fā)區(qū)，廣大中小投資者損失慘重。而政府充當指數(shù)高低的裁判者，且不說其判斷的準確性，其人為性就會改變市場的正常軌跡，而缺乏信息渠道的中小投資者不可避免地成為受害者。這也是中小投資者常常越被保護，虧損越多的一個重要原因。中小投資者“被保護”反映了這種現(xiàn)實的窘境。

股災——救市——再暴跌——再救市，這種行為模式的根源，在于管理層背著沉重的“調(diào)控”責任和穩(wěn)定預期。這種“計劃經(jīng)濟式”的調(diào)控思維，反過來又造成中國股市早年“一放就亂、一抓就死”的突出特征。

從最早的地方政府組織的針對深發(fā)展、申能這樣個股的批量買入行為，到1994年出現(xiàn)的以“供需”為主要調(diào)控手段的組合式政策，從借助主流機構(gòu)組織主題行情，再到以權(quán)威媒體評論員文章為標志的信心調(diào)控，中國股市歷史上前10年中的每一個高點和低點背后，處處透著決策者對于股價“合理區(qū)間”的調(diào)控追求。但這種穩(wěn)定和期盼可能是無法企及的目標。諾貝爾經(jīng)濟學獎得主保羅·薩繆爾森在致耶魯大學教授羅伯特·希勒（《非理性繁榮》的作者）的一封信中認為，股市周期是宏觀無效性和微觀有效性的結(jié)合。

“盡管市場觀察家的敏銳力越來越受到肯定，但股市（和其價值）的長期偏離卻一直沒有得到修正。”