定性因素：業(yè)務(wù)性質(zhì)和未來(lái)前景

定性因素強(qiáng)調(diào)最多的是業(yè)務(wù)性質(zhì)和管理風(fēng)格。這兩點(diǎn)極其重要，分析師卻很難作出明智的處理。業(yè)務(wù)性質(zhì)這個(gè)概念包含著關(guān)于企業(yè)未來(lái)前景的總體看法。大多數(shù)人對(duì)于“好公司”都有相當(dāng)明確的概念。這些看法建立在財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)，對(duì)該行業(yè)特定情況的認(rèn)識(shí)，以及推測(cè)或偏見(jiàn)上。

1923—1929年的普遍繁榮時(shí)期的大部分時(shí)間里，相當(dāng)一批主要行業(yè)的發(fā)展相對(duì)滯后。這些行業(yè)包括雪茄、煤炭、棉制品、化肥、皮革、木材、肉類包裝、造紙、航運(yùn)、城市軌道交通、制糖以及羊毛制品。它們逐漸滯后的根本原因通常是競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品或服務(wù)的發(fā)展（如煤炭、棉織品、城市軌道交通），產(chǎn)能過(guò)剩和貿(mào)易方式混亂（如紙張、木材、糖）。在同一時(shí)期，其他行業(yè)的繁榮程度則遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)平均水平，如罐頭制造商、連鎖店、卷煙生產(chǎn)商、電影、公用事業(yè)。它們表現(xiàn)優(yōu)越的主要原因是不尋常的需求增長(zhǎng)（香煙、電影），缺乏競(jìng)爭(zhēng)或控制競(jìng)爭(zhēng)（公用事業(yè)、罐頭制造商），以及強(qiáng)于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)能力（連鎖店）。

人們認(rèn)為表現(xiàn)得比平均水平糟的行業(yè)就是處于“不利的狀態(tài)”，自然而然要避而遠(yuǎn)之；而那些表現(xiàn)優(yōu)秀的行業(yè)則處于“有利的狀態(tài)”。這種看法是合情合理的，但這類結(jié)論可能往往是錯(cuò)誤的。無(wú)論是一般行業(yè)，還是特定行業(yè)，異常好的或特別糟的情況不會(huì)永遠(yuǎn)持續(xù)下去。市場(chǎng)的矯正力量無(wú)處不在，它的存在能改變一些行業(yè)無(wú)利可圖的狀況，同時(shí)減少另一些行業(yè)的超額利潤(rùn)。

需求不斷增加的行業(yè)可能會(huì)因供應(yīng)增長(zhǎng)更快而受挫，無(wú)線電、航空、電制冷、公交運(yùn)輸、真絲針織品等行業(yè)就是這樣。百貨公司在 1922年被看好，全憑它們?cè)?1920—1921年蕭條中的出色表現(xiàn)，但在隨后的幾年中它們并沒(méi)有保持這種優(yōu)勢(shì)。公用事業(yè)在 1919年的大繁榮中因?yàn)槌杀靖叨鴤涫芾渎?；卻在 1927—1929年成為投機(jī)者和投資者的最愛(ài)；但到了 1933—1938年，對(duì)通貨膨脹、利率調(diào)控和政府直接競(jìng)爭(zhēng)的憂慮再次破壞了公眾對(duì)它們的信心。另一方面，在 1933年，長(zhǎng)期低迷的棉織行業(yè)突然比其他大多數(shù)行業(yè)更加快速地向前發(fā)展。

管理因素

我們認(rèn)同選擇“優(yōu)秀行業(yè)”的重要性，但同時(shí)也應(yīng)意識(shí)到這絕非易事。挑選精明能干的管理層也一樣困難。對(duì)管理能力的客觀測(cè)試并不多見(jiàn)，而且很不科學(xué)。在大多數(shù)情況下，投資者必須依靠名望判斷管理層的能力，但也可能出現(xiàn)盛名難副的情況。最能證明管理能力的證據(jù)就是在一段時(shí)間里企業(yè)的業(yè)績(jī)比同行優(yōu)秀，但這又把我們帶回到量化數(shù)據(jù)的問(wèn)題上。