股票市場(chǎng)評(píng)估中往往有重復(fù)計(jì)算管理因素的傾向。股票價(jià)格包含了良好的管理產(chǎn)生的高額盈利以及單獨(dú)考慮的“良好管理”的大幅溢價(jià)。這種“兩次計(jì)數(shù)的伎倆”，它是高估股價(jià)的一個(gè)常見原因。

未來(lái)盈利的趨勢(shì)

近年來(lái)，盈利趨勢(shì)的重要性日益凸顯。利潤(rùn)不斷增加固然是個(gè)好現(xiàn)象。但是，金融理論更進(jìn)一步，通過(guò)把過(guò)去的趨勢(shì)延續(xù)到未來(lái)，然后將這一假設(shè)作為評(píng)估該業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)并預(yù)測(cè)其未來(lái)盈利情況。由于在這個(gè)過(guò)程中使用了數(shù)字，人們便誤認(rèn)為這是有“數(shù)學(xué)根據(jù)”的。過(guò)去表現(xiàn)出的趨勢(shì)是一個(gè)事實(shí)，但“未來(lái)的趨勢(shì)”只是一種假設(shè)。前文提及的不利于維持異常繁榮或蕭條的因素，同樣也不利于維持上升或下降趨勢(shì)的無(wú)限期延續(xù)。在趨勢(shì)變得清楚明朗時(shí)，改變趨勢(shì)的條件可能也已經(jīng)成熟了。

關(guān)于未來(lái)，可能會(huì)有反對(duì)意見說(shuō)，預(yù)計(jì)過(guò)去的趨勢(shì)可以持續(xù)，同預(yù)期過(guò)去的平均水平會(huì)重復(fù)一樣，都是合乎邏輯的。這或許是事實(shí)，但并不意味著分析趨勢(shì)比分析個(gè)別數(shù)據(jù)或者平均數(shù)據(jù)更為有用。因?yàn)樽C券分析不假定過(guò)去的平均水平將會(huì)重復(fù)，只認(rèn)為它為未來(lái)預(yù)期提供了一個(gè)粗略的指標(biāo)。然而趨勢(shì)并不能作為一個(gè)粗略的指標(biāo)，它明確地預(yù)測(cè)結(jié)果是更好還是更壞，因此非對(duì)即錯(cuò)。

這種區(qū)別與分析師的態(tài)度有重要關(guān)系。假設(shè)在1929年，一條鐵路過(guò)去 7年的平均盈利為利息費(fèi)用的三倍。分析師會(huì)將這一點(diǎn)作為其債券穩(wěn)健可靠的一個(gè)重要標(biāo)志。這是基于定量數(shù)據(jù)和標(biāo)準(zhǔn)的判斷。不過(guò)，這個(gè)平均值并不代表該鐵路未來(lái) 7年的盈利將是平均利息費(fèi)用的三倍。它只是表明，盈利不太可能下降至遠(yuǎn)低于三倍利息費(fèi)用，以至于危及債券的償付。在幾乎每一個(gè)實(shí)際案例中，這樣的結(jié)論都被證明是正確的，即便是在隨后發(fā)生的經(jīng)濟(jì)大蕭條中。

還有一個(gè)類似的、根據(jù)趨勢(shì)做出了投資判斷的例子。1929年，幾乎所有的公用事業(yè)系統(tǒng)的盈利都持續(xù)增長(zhǎng)，但金字塔型資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的高昂的固定費(fèi)用幾乎耗盡了它們所有的凈利潤(rùn)。一些投資者購(gòu)買了大量公用事業(yè)系統(tǒng)的債券，因?yàn)樗麄兿嘈庞欢〞?huì)繼續(xù)增加，即使安全邊際小也沒有關(guān)系。就這樣，他們對(duì)未來(lái)進(jìn)行了明確的預(yù)測(cè)，并據(jù)此做出投資判斷。一旦預(yù)測(cè)錯(cuò)誤（正如該案例的實(shí)際情況），他們必將遭受嚴(yán)重?fù)p失。