每一個可能出錯的地方都出錯了。次級貸款最先出問題，進而波及所有債務(wù)抵押債券，最后危及市政債券保險公司、抵押擔(dān)保保險公司以及再保險公司，甚至一度危及規(guī)模高達數(shù)萬億美元的信用違約掉期市場。多家從事杠桿收購的銀行為此債臺高筑。事實證明，市場中性的對沖基金并不是市場中性，而是紛紛提前解約套利。有資產(chǎn)擔(dān)保的商業(yè)票據(jù)市場停滯下來，各大銀行為了把抵押貸款剝離出資產(chǎn)負債表而發(fā)明的特殊投資工具也無法再幫助其獲取外部融資。

美國金融體系遭遇的最后一擊是銀行間拆借鏈條的中斷。銀行間拆借是金融體系的核心，它中斷的原因是銀行在危機面前不得不保護自己的資源，以至于互不信賴。央行被迫為市場注入數(shù)量空前的資金，圍繞數(shù)量空前的證券，為更多的機構(gòu)提供信貸。這導(dǎo)致這場危機比“二戰(zhàn)”后的其他危機更加嚴重。

信貸擴張之后，接踵而來的必然是信貸緊縮時期，因為一些新式信貸工具和信貸方式不健全，不具有可持續(xù)性。因為世界其他國家和地區(qū)不愿意增持美元儲備，金融監(jiān)管部門刺激經(jīng)濟的能力也受到了限制。直到最近，投資者們還寄希望于美聯(lián)儲盡己所能地避免經(jīng)濟衰退，因為在之前的類似情況下美聯(lián)儲就是這么做的。事到如今，他們無奈地認識到，美聯(lián)儲再也無力這么做了。由于石油、食品及其他大宗商品價格堅挺，而且人民幣升值速度有所加快，美聯(lián)儲也要為通貨膨脹而憂慮。如果聯(lián)邦基金利率低于某個點位，美元將承受新的壓力，而長期國債的收益勢必會上升。那個點位究竟是多少，是不可能準(zhǔn)確界定的。這一點位成為現(xiàn)實之際，便是美聯(lián)儲刺激經(jīng)濟的能力終結(jié)之時。

雖然目前幾乎可以斷定發(fā)達國家難免會出現(xiàn)經(jīng)濟衰退，但中國、印度以及一些產(chǎn)油國增長態(tài)勢強勁。因此，當(dāng)前這場金融危機引爆全球性衰退的概率比較小，而推動世界經(jīng)濟進行根本性調(diào)整的概率比較大。在這個過程中，美國將相對衰落，而中國和其他發(fā)展中國家將崛起。

但危險在于，隨之而來的政治緊張（包括美國實施的保護主義）可能會擾亂全球經(jīng)濟，讓世界陷入經(jīng)濟衰退，甚至出現(xiàn)更加糟糕的情況。

* * *

此后，我又重新思考了關(guān)于超級泡沫模型的問題，將超級泡沫的起源時間定在了1980年。前后兩種模型都是可以接受的，但都算不上十全十美。自從“二戰(zhàn)”結(jié)束以來，信貸擴張的速度一直快于國民生產(chǎn)總值的增速，第一個政府出手干預(yù)市場防止信貸緊縮產(chǎn)生破壞性后果的案例發(fā)生在1973年的英國。但1980年后，信貸擴張卻演變成了超級泡沫。