在美國(guó)，房地產(chǎn)的投資獲利歷來(lái)就算不上豐厚。事實(shí)上，根據(jù)羅伯特·希勒及其同事卡爾·凱斯建立的凱斯–希勒函數(shù)來(lái)看，長(zhǎng)期以來(lái)，美國(guó)房產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格幾乎沒(méi)有任何上揚(yáng)。因?yàn)橥ㄘ浥蛎洠?896年價(jià)值10 000美元的房產(chǎn)到1996年的價(jià)值僅為10 600美元。長(zhǎng)達(dá)一個(gè)世紀(jì)的房地產(chǎn)投資，其收益率僅相當(dāng)于股市一年的收益率。

盡管房地產(chǎn)投資的收益不高，但至少還算是一項(xiàng)比較穩(wěn)妥的投資。進(jìn)入21世紀(jì)前后，美國(guó)房?jī)r(jià)經(jīng)歷了史上最大的一次上漲，房產(chǎn)的漲價(jià)幅度可與第二次世界大戰(zhàn)期間的房?jī)r(jià)增速相媲美，以1942年的房?jī)r(jià)最低點(diǎn)為參照點(diǎn)，當(dāng)時(shí)的漲幅高達(dá)60%。

20世紀(jì)50年代的房地產(chǎn)繁榮與21世紀(jì)初的房地產(chǎn)泡沫幾乎沒(méi)有任何共同之處，對(duì)比來(lái)看，我們就會(huì)明白為何21世紀(jì)初的房地產(chǎn)業(yè)如此混亂。

第二次世界大戰(zhàn)后的幾年，美國(guó)人的居住格局發(fā)生了巨大變化。美國(guó)人的生活從第二次世界大戰(zhàn)前的過(guò)度儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)變?yōu)閼?zhàn)后的消費(fèi)激增，人們紛紛要求拓展居住空間。1940~1960年這20年間，美國(guó)的自有住宅率從44%猛增至62%，主要集中在城郊地區(qū)。房地產(chǎn)繁榮的同時(shí)，也迎來(lái)了嬰兒潮：戰(zhàn)后，美國(guó)人口以每10年20%的速度增長(zhǎng),這個(gè)增長(zhǎng)率是21世紀(jì)初人口增速的兩倍。這便意味著當(dāng)時(shí)美國(guó)的房屋業(yè)主數(shù)量在10年內(nèi)增加了80%，這個(gè)增幅與房?jī)r(jià)的增速相吻合甚至超過(guò)了房?jī)r(jià)的增速。

相比之下，21世紀(jì)初的幾年，美國(guó)的自有房屋率增速緩慢，增幅最大的是2005年，這個(gè)增長(zhǎng)率也只是從10年前的65%增加到69%，增幅不過(guò)4%而已。從前沒(méi)能力買(mǎi)房子的那些美國(guó)人當(dāng)時(shí)還是沒(méi)有幾個(gè)能買(mǎi)得起房的。2000~2006年的6年間，有40%的房地產(chǎn)投資的收益名義上增長(zhǎng)了15%，但這個(gè)增幅連通貨膨脹都抵消不了，更不用說(shuō)再買(mǎi)一套新房子了。

然而，通過(guò)投機(jī)商炒房，以及有史以來(lái)最可疑的貸款和信譽(yù)度最差的消費(fèi)者，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)被人為地制造出虛假繁榮的景象。21世紀(jì)初的幾年內(nèi)，全美存款率降至歷史最低點(diǎn)，某些年份甚至低到只有1%多一點(diǎn)。但是，得到抵押貸款卻比從前任何時(shí)候都容易。房?jī)r(jià)不再受供需關(guān)系的制約，因?yàn)榻栀J者、股民以及評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等所有能從房屋買(mǎi)賣(mài)中獲利的人，都在努力維持著繁榮的假象。

美國(guó)從未有過(guò)這樣的房地產(chǎn)泡沫，但其他國(guó)家出現(xiàn)過(guò)這樣的情況，當(dāng)然結(jié)果都是同樣慘烈。希勒對(duì)荷蘭與挪威等幾個(gè)國(guó)家?guī)装倌陙?lái)的數(shù)據(jù)進(jìn)行了研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，一旦房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展超出人們的負(fù)擔(dān)能力，房地產(chǎn)市場(chǎng)必將崩盤(pán)。例如，20世紀(jì)90年代日本臭名昭著的房地產(chǎn)泡沫，就是美國(guó)新近出現(xiàn)的房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫夢(mèng)魘般的前車(chē)之鑒。1981~1991年短短10年時(shí)間里，日本商業(yè)地產(chǎn)的價(jià)格飆升了76%，但接下來(lái)的5年里又驟降31%，這與美國(guó)房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生前后的房?jī)r(jià)走勢(shì)如出一轍（圖1–3）。