(1)風(fēng)險投資與非公開權(quán)益資本的內(nèi)涵

　　各國實踐證明，風(fēng)險投資和非公開權(quán)益資本與高科技發(fā)展息息相關(guān)。研究表明，2003年以色列、美國和瑞士三國風(fēng)險投資投入高科技的比重分別高達(dá)97％、84％和84％，風(fēng)險投資的創(chuàng)新內(nèi)涵與高科技發(fā)展的內(nèi)在因素相吻合。美國學(xué)者們發(fā)現(xiàn)風(fēng)險投資對科技創(chuàng)新的貢獻(xiàn)度大約為企業(yè)R&D的3~4倍。從20世紀(jì)70年代末到90年代初，風(fēng)險投資總資金量雖然僅占企業(yè)R&D的3％，卻支持了企業(yè)科技創(chuàng)新的10％~12％[11]。風(fēng)險投資對科技創(chuàng)新、高科技產(chǎn)業(yè)的巨大推動作用使各國政府紛紛從資金、稅收、政策上大力支持風(fēng)險投資。

　　根據(jù)劉曼紅教授的解釋，金融的兩大基本工具為權(quán)益資本(equity)和借貸資本(debt)。實際上，金融市場上的各種金融衍生工具不過是這兩種基本金融工具的組合、變異和衍生。權(quán)益資本有廣義和狹義兩種定義，狹義權(quán)益資本僅指普通股，廣義的權(quán)益資本則包含任何帶有權(quán)益資本性質(zhì)的金融證券，通常包括普通股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券、具有可轉(zhuǎn)換條款的次級貸款(subordinated debt)、認(rèn)股權(quán)證(warrant)的其他金融證券等。因此，廣義權(quán)益資本不僅包括權(quán)益資本，還包括"權(quán)益資本連接"，即其他與權(quán)益資本相連接的證券(Equity-linked Securities)。[12] 圖1-1中囊括了基本資本類型：權(quán)益資本與借貸資本，并顯示了權(quán)益資本與借貸資本、純權(quán)益資本、權(quán)益資本連接、公開權(quán)益資本與非公開權(quán)益資本之間的關(guān)系。其中，借貸資本根據(jù)其內(nèi)涵分為公開債務(wù)與非公開債務(wù)。前者又分為貨幣市場債務(wù)(money market instruments)和固定收益證券(fixed income securities)。貨幣市場債務(wù)包括各類短期債務(wù)，如政府短期債務(wù)(如美國政府的國庫券)；CD(certificate deposit)及其他貨幣市場債務(wù)。固定收益證券主要有國家公債和公司債券兩大類。與之相反，非公開債務(wù)是指不能在市場上流通的債務(wù)，如一般的銀行貸款(短期及中長期)，企業(yè)間預(yù)付款、應(yīng)付款及其他類型的企業(yè)信用。值得注意的是，公開債務(wù)是在市場上公開發(fā)行的、可流通的。這種流通性使得公開長期債務(wù)，如公司債券和國家公債具有很大的流動性，使之區(qū)別于非公開債務(wù)。后者則由于不能流通而流動性較差。借貸資本根據(jù)其償還優(yōu)先性又分為優(yōu)先債務(wù)、次級債務(wù)、附屬債務(wù)，等等。

　　非公開權(quán)益資本被媒體和部分研究人員稱為"私募資本(投資)"、"私人權(quán)益資本(投資)"、"私募股權(quán)"、"私人股權(quán)"、"私人資本"以及"直接投資"等。與公開非公開債務(wù)相似，以劉曼紅教授為主的研究隊伍對于權(quán)益資本定義了公開權(quán)益資本和非公開權(quán)益資本范疇。二者的區(qū)別也在于其是否可公開流通。與借貸資本不同，定義公開權(quán)益資本及非公開權(quán)益資本是基于廣義的權(quán)益資本即權(quán)益資本連接范疇的，因此，分析中囊括了所有帶有權(quán)益資本性質(zhì)的金融證券：公開發(fā)行的和非公開發(fā)行的證券。

嚴(yán)格地講，只有在金融市場上公開交易的權(quán)益資本(股票)，才可以稱為公開權(quán)益資本，所有非上市公司的股票均為非公開權(quán)益資本。任何個人或企業(yè)，只要愿意，只要具有一定的資金，都可以成為某一個上市公司的股東。而要成為非上市公司的股東并非如此容易。假定公司A是一家非上市公司，它是否需要新的投資，在什么條件下什么時候引入新的投資者，它需要多少資本，愿以什么價格交換(多少股份)等信息都不是公開的。一般地，公司A僅向有限的經(jīng)過精心篩選的潛在投資者(公司、投資基金或個人)披露這些信息。這是非公開權(quán)益資本與公開權(quán)益資本的最本質(zhì)的區(qū)別。

　　然而，實際上，從總量上看非上市公司的數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于上市公司的數(shù)量。如中國，數(shù)據(jù)顯示，截至2005年10月，深滬兩市A股上市公司總數(shù)為1344家，市價總值30 580億元，流通市值9 480億元。其中上海A股上市公司總數(shù)814家，市價總值為22 216億元，流通市值6 359億元。而深交所有530家A股上市公司，市價總值8 364億元，流通市值3 121億元。[13]即使在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家，如美國，截至2004年底，紐約證券交易所(NYSE)上市公司共2800余家；納斯達(dá)克(NASDAQ)上市公司約3300家，總量也不足1萬家。再如英國，2001年的統(tǒng)計表明倫敦證交所中國上市公司有1809家，二板市場629家，歐洲債券8123家。因此，毋庸置疑的是，與上市公司相比，非上市公司數(shù)量要多得多。由此可見，非公開權(quán)益資本的總量遠(yuǎn)大于公開權(quán)益資本。眾多非上市公司內(nèi)部發(fā)行的股票均屬于非公開權(quán)益資本之列，包括：

　　● 企業(yè)初創(chuàng)股東的權(quán)益資本；

　　● 企業(yè)發(fā)展過程中新股東的權(quán)益資本；

　　● 個人投入企業(yè)的權(quán)益資本；

　　● 企業(yè)投入企業(yè)的權(quán)益資本。

　　只要這些企業(yè)是非上市公司，其獨資、控股、參股的權(quán)益資本均為非公開權(quán)益資本。因此，"Private Equity"被譯為非公開權(quán)益資本，比"私人權(quán)益資本"更合適一些。一家非上市公司投入另一家非上市公司的權(quán)益資本，是非公開權(quán)益資本，卻很難理解為"私人"權(quán)益資本。

　　根據(jù)英國風(fēng)險投資協(xié)會和英國其他權(quán)威機(jī)構(gòu)對非公開權(quán)益資本的定義，即：為一個生命周期內(nèi)的未被公開報價的公司，提供其在不同階段，從創(chuàng)始期到擴(kuò)展期，同時也包括部分的或整個成立的公司中管理層購出(Management Buy-outs，以下簡稱"MBOs")和管理層購入(Management Buy-in，以下簡稱"MBIs")，所需要的中長期性的權(quán)益融資，期望從權(quán)益股份中獲得高收益。

　　非公開權(quán)益資本的主要特征如下：

　　● 投資于未被公開報價的公司(即未上市公司，非公開公司)；

　　● 提供權(quán)益資本；

　　● 項目通常為中長期投資；

　　● 目標(biāo)在于具有發(fā)展?jié)摿Φ墓荆?/p>

　　● 投入回報大部分通過"同行拍賣"(Trade Sale)或公開上市實現(xiàn)；

　　● 通常通過分期注入資本的形式來進(jìn)行投資，與此同時，投資者會尋求為他們所投資公司增加價值的機(jī)會。

　　過去，"風(fēng)險投資"這個名詞就是描述以上類型的投資?，F(xiàn)在，風(fēng)險投資大部分指的是投資于種子期和擴(kuò)張期的投資，而非公開權(quán)益資本則指投資于正在進(jìn)行重組的公司，如大型公司的部門或子公司的管理層購出(MBO)或管理層購入(MBI)，破產(chǎn)業(yè)務(wù)，家族式企業(yè)持續(xù)發(fā)展問題以及私有化等。[14]風(fēng)險投資具有叉狀分布的特性，即俗話說的"不要把雞蛋放在一個籃子里"。一些研究者僅將購入(Buy In)和購出(Buy Out)等視為非公開權(quán)益資本。幾年前，在歐洲，將風(fēng)險投資這一概念等同于非公開權(quán)益資本，涵蓋了所有的投資階段。而在美國，風(fēng)險投資僅僅指投資于早期和擴(kuò)展期，其與管理層收購(MBO/MBI)等共同屬于非公開權(quán)益資本的范圍。目前，總體來看，歐洲和美國都較為認(rèn)同將非公開權(quán)益資本設(shè)為總集，風(fēng)險投資為子集的看法，大部分風(fēng)險投資基金從事非公開權(quán)益資本的投資運(yùn)作。但是在中國，正如前面筆者談到的，風(fēng)險投資與非公開權(quán)益資本仍然被視為同一概念，在實踐中沒有刻意地加以區(qū)分，然而在學(xué)術(shù)界，許多學(xué)者已經(jīng)就風(fēng)險投資與非公開權(quán)益資本概念及其內(nèi)涵展開討論。

　　可以看出，漸漸地，非公開權(quán)益資本投資公司目前更經(jīng)常地主動引領(lǐng)投資機(jī)會，而不是等待企業(yè)管理人員上門而成為機(jī)構(gòu)收購者。非公開權(quán)益資本投資公司也從事上市公司私有化交易，即當(dāng)一個較小型的上市公司的公開競價不再對公司的融資產(chǎn)生進(jìn)一步的效益時，收購其股份，將其轉(zhuǎn)換為非公開權(quán)益資本擁有制，以尋求后繼的轉(zhuǎn)售機(jī)會，在英國更是如此。

　　風(fēng)險投資家和非公開權(quán)益資本投資者具有不同的投資技巧和選擇方案。風(fēng)險投資家投資于那些極具市場發(fā)展?jié)摿Φ模趯硐鄳?yīng)的市場上會成為"明星"企業(yè)的那些萌芽式的、年輕的、高成長性的，但略帶風(fēng)險的企業(yè)。這樣看來，一方面，風(fēng)險投資家的投資技巧在于機(jī)會甄別、管理團(tuán)隊評估和其對風(fēng)險企業(yè)的后繼資金支持；另一方面，非公開權(quán)益資本投資者投資于那些具有潛力，但預(yù)計可以獲得更進(jìn)一步價值發(fā)展的較成熟企業(yè)。因此，非公開權(quán)益資本投資者的投資技巧在于金融工程和交易程序?？偟膩碚f，不管怎樣，兩種投資都是通過資本利得獲取回報。

　　(2)非公開權(quán)益資本的形式[15]

　　非公開權(quán)益資本的總額雖然巨大，其交易量卻受到許多因素限制，如經(jīng)濟(jì)發(fā)展的狀況、相關(guān)法律規(guī)定、資金供需規(guī)模以及從業(yè)人員的數(shù)量和素質(zhì)等。因此，流通中的非公開權(quán)益資本數(shù)額一般大大小于潛在可交易的非公開權(quán)益資本數(shù)額。典型的非公開權(quán)益資本具有(并不限于)如下幾種形式：自籌資本、天使投資、科技孵化器、風(fēng)險投資、其他早期權(quán)益資本投資、購并資本[16]、麥則恩投資、風(fēng)險租賃、拯救資本，以及其他晚期權(quán)益資本。[17]其中麥則恩投資、科技孵化器、風(fēng)險租賃等均不是純權(quán)益資本，而屬于權(quán)益資本連接。而天使投資、科技孵化器等也常被視為風(fēng)險投資的組成部分。

　　A.自籌資本

　　自籌資本又被稱為"Bootstrapping"，這是一種最古老也最原始的資金來源。大多數(shù)創(chuàng)業(yè)者最初是依靠自籌資本創(chuàng)業(yè)的。自籌資本有時又被稱為三F資本，即朋友(friends)、家庭(family)和創(chuàng)業(yè)者本人(founders)，也有人稱創(chuàng)業(yè)者為傻瓜(fools)。

　　在沒有引入外來資本前，創(chuàng)業(yè)者是否具有一定的自籌資本是其能否成功創(chuàng)業(yè)的關(guān)鍵。據(jù)Inc 500的統(tǒng)計，增長最快的500家企業(yè)中，自籌資本是其創(chuàng)業(yè)時資金來源的占到近80％(表1-1)。