投資銀行雇用大量勤快、聰明敬業(yè)的證券分析師，給客戶提供投資建議。他們的工作很重要，但對于真正的長期投資者來說，是很有局限的。這與他們的工作性質(zhì)和工作環(huán)境有關(guān)。比如，基金經(jīng)理每個季度或者每半年對分析師有個評價（以此來決定股票交易傭金在各個投資銀行的分配）。此外，還有《機構(gòu)投資者》雜志和《亞洲貨幣》雜志等外部機構(gòu)舉辦的對分析師的年度評比。在一個產(chǎn)能很過剩的證券分析行業(yè)，如何才能吸引客戶的眼球？除了高質(zhì)量的研究和恰到好處的服務(wù)以外，多多少少需要一點叫賣。這就比較容易使得分析師們在不小心的時候，慢慢地脫離真正意義上的研究。而且，投資者（買方）要不斷地頂住自身的和外來的買與賣的誘惑也很不容易。他們的浮躁（短期）行為也給投資銀行的分析師們施加了影響，改變了他們的行為方式。

每個月定期和不定期的都有一大批新的經(jīng)濟數(shù)據(jù)出籠，新的銷售數(shù)據(jù)公布，或者新的經(jīng)濟政策出臺，每天都有這個名人或那個官員對行業(yè)或者宏觀經(jīng)濟發(fā)表意見，某些股價會在短期內(nèi)莫名其妙地漲10%，或者跌20%，但這些實在都是噪音，因為幾個月之后，或者 1～2年下來這些噪音就會顯得十分可笑，因為它們對股價的中長期表現(xiàn)沒有任何影響。它們隨風飄過了?？墒牵治鰩焸?nèi)諒鸵蝗盏貫榇嗣Φ貌豢砷_交：寫報告、給客戶打電話、辦講座、舉行午餐會，甚至大型研討會；銷售經(jīng)紀們也非常忙碌；多數(shù)投資者也被折騰得團團轉(zhuǎn)。最后，大家一點兒好處都沒有，只有少數(shù)聰明的基金經(jīng)理要么完全不理會這些噪音，要么趁大家傻忙的時候出貨或者逢低吸納，以靜制動。

我有個做基金的朋友在香港做得很成功。因為他聰明，有一家大基金公司邀請他做分析師。他到新公司上班的第一個星期，我接到他的電話。他問我聯(lián)想和中國石化的股價現(xiàn)在是多少。我很納悶地問他：“你的桌子沒有彭博終端嗎？”他說：“新公司規(guī)矩很嚴，不準看股價，也沒有提供彭博終端，公司逼我們獨立思考每家公司究竟應(yīng)該值多少錢，而不要受現(xiàn)在股價的影響?！边@個真實的故事聽起來很極端，但隱含著這家基金公司的嚴謹和智慧，也難怪人家成功。多數(shù)股民把眼睛盯在股價報價器上，盯在新聞頻道上和黑莓手機上，又找到了多少有用的投資機會呢？我自己一直不能脫俗，也跟大多數(shù)人一樣，忙忙碌碌，年復一年，沒有增長什么真的智慧。

我在做分析師的那些年，發(fā)表的純粹噪音類的報告不可謂不多。每想到此，我就慚愧。我的反應(yīng)很快，所以半生不熟的洋洋灑灑的“報告”經(jīng)常是幾個小時就能炮制完成，然后送去編輯處，而且每隔幾分鐘就催問編輯修改好了沒有。編輯改好了，報告被送到合規(guī)部，我有時也表現(xiàn)出不耐煩，認為他們花的時間太長，問的問題太細，要我改的地方太多。有時他們要我與另外的部門協(xié)調(diào)觀點的一致性，有時要我核實數(shù)據(jù)，有時要我把語氣放緩和一些，少偏激一些，不要無謂地得罪人，等等。今天在我看來，這些其實都是應(yīng)該的和正確的，但心急如焚的分析師有時不愿意等一等。

分析師所研究的幾只股票，如果該股票評級一直是買入或者賣出，分析師自己多少會有一點兒擔心這些股票被人遺忘。他就會萌生要不斷調(diào)高或調(diào)低上市公司利潤預測和股票評級的欲望。有時看到競爭者調(diào)高或調(diào)低公司利潤預測和股票評級對股價產(chǎn)生了金手指的影響，自己也會有壓力“放他一炮”，露個臉。當然，這與長期投資的思路是有矛盾的。即使分析師能抵擋住這一類誘惑，他也會受到銷售員（經(jīng)紀人）和投資銀行管理層的微妙壓力，畢竟，投資銀行是要賺傭金的商業(yè)機構(gòu)。業(yè)內(nèi)常用的一個詞叫“可操作的建議”（actionable idea）講的就是這個意思。這些事情當然不影響分析師的獨立性，他們可以說買入也可以說賣出或者持有。所以在情理上完全無可厚非。只是，長期投資者要明白這個游戲規(guī)則。

投資銀行的分析師有時會對經(jīng)濟數(shù)據(jù)或重大事件作出牽強附會的反應(yīng)，找出哪些公司將受益、哪些將受難，從而列出一大串股票買賣的建議。每過一段時間，策略師或研究主管就要寫一份厚厚的關(guān)于下一階段的概念股或主要的市場議題的報告。這些概念股有一個共同的問題，就是不符合長遠投資的基本理念：投資者匆匆忙忙進場，正好抓住高價（做了冤大頭），還沒等一個概念完全顯現(xiàn)它的價值（即使這個價值是真正存在的，它至少也得幾年的時間才能顯現(xiàn)），投資者就被另外一個概念吹走了。投資者換馬，付了交易傭金不算，換馬的時機很有可能又是不利的。

在過去15年里，我能記起的主要的折騰人的浪潮如下：

1.1995～1997年，炒作的概念是，哪些公司與中國的各政府部門或地方政府有關(guān)系，從而可以獲得注資。當時朱小華概念股很吃香，朱小華曾是光大集團的董事長，他被認為有點石成金的能力，結(jié)果他曾經(jīng)到某某公司的辦公樓去過一下也成了股市的炒作題材，因為光大有可能會跟某某公司作并購。

2.1997～2001年，炒作人民幣貶值的概念?！叭嗣駧刨H值是遲早的事，所以避開內(nèi)需股，只買出口型的公司；服務(wù)于內(nèi)需的公司還有所謂三角債的問題”。

3.1999～2000年，炒作互聯(lián)網(wǎng)熱和科技股熱。

4.2001～2003年，炒作QFⅡ概念股。

5.時而有，時而無的石油漲價以及石油產(chǎn)品調(diào)整零售價的故事；燃油稅的10年故事，開征后的贏家和輸家，以及三農(nóng)概念股等。

6.人民幣升值概念股。2003年至今，內(nèi)需股與出口股的位置更替。外債負擔重的公司（比如航空公司）經(jīng)常受到幾分鐘的追捧。

7.內(nèi)房股概念。凡是沾上地產(chǎn)邊的公司在2006～2007年都受到了市場的格外青睞，當然還有電信業(yè)重組的概念。

8.“直通車”概念股，即中國政府何時能允許QDⅡ正式實施的概念股。這股熱潮在2007年下半年竟然把恒生指數(shù)推高了40%，可見這股炒作之兇猛。

9.中國金融股（銀行和保險）的炒作。2005～2008年，大家似乎忘記了，在2003年甚至2004年時，市場主流派還在談?wù)搰鴥?nèi)的金融業(yè)是“技術(shù)上已經(jīng)破產(chǎn)了”（technical bankruptcy）的，原因是呆壞賬太多、監(jiān)控太差、員工素質(zhì)太差、政策性因素太多。突然之間，它們都成了香餑餑，成了世界上最大的金融機構(gòu)和最好的東西，也是最貴的金融機構(gòu)。

證券分析師的四部曲：

抵賴、修正、狡辯、再修正在證券公司里有一個很奇妙的現(xiàn)象每天不斷重復上演，年復一年。

分析師開始發(fā)現(xiàn)一只上升的明星股票時，這只股票一般也已經(jīng)從最初漲了幾倍，基金經(jīng)理們開始打電話問分析師如何看待，分析師們才慢慢感覺到應(yīng)該把它當真了。這也可以理解，因為分析師要正式研究一只股票需要經(jīng)過（IRC）內(nèi)部研究委員會同意，而且這只股票不能給分析師或投行帶來信譽上的損害。另外，一旦正式研究該股票不容易停止研究，想停止研究又需要正式的IRC開會同意，而且有可能得罪因本投行的研究而買入該股票的“后來入場的基金經(jīng)理”。有些基金經(jīng)理們擔心，一旦失去了研究員們的噪音支持，中小盤股有可能會黯然失色，被人遺忘。而且，分析師停止分析一只股票時要出一個告示，有時讓人感覺到這只股票可能有什么問題，所以，投行的IRC決定讓一個分析師研究某股票時，當然有些尺度，比如這只股票市值是否夠大，交投是否活躍（畢竟要讓投行有交易傭金可賺），等等。

等到一個分析師開始研究某一上升的明星股時，另外的投行坐在相同位置的分析師就開始有壓力了，基金客戶和內(nèi)部的銷售經(jīng)紀人會問這些分析師：“某某分析師剛剛發(fā)表了一份報告說這只股票會在年內(nèi)翻兩番，你怎么看待？”于是，第二個、第三個，也許第四個分析師多少有點兒不情愿地開始發(fā)表對同一公司的研究報告。當這只股票確實是明星時，這樣的局面就可以持續(xù)一段時間，可如果這只股票被證明是曇花一現(xiàn)時，分析師們開始沉默，或者開始陸陸續(xù)續(xù)放棄對該股的研究。這個過程可能需要兩年的時間。

有時，有些公司確實是好公司，但業(yè)務(wù)成熟之后，增長率開始下滑甚至倒退。它們的行業(yè)地位很堅固，但增長率開始下降。部分原因是基數(shù)過大，部分原因是行業(yè)過了高增長階段，有時也因為公司戰(zhàn)略上有點錯誤（轉(zhuǎn)型不順利等）。

在上升階段時，基金經(jīng)理和分析師們往往對這些股票愛慕有加，“它們永遠不會出錯的，看看它們最近幾年的表現(xiàn)”。這些公司的市盈率或市凈率往往很高，因為市場對它們未來的預期很美好。

有時，這些公司明顯在業(yè)務(wù)上或戰(zhàn)略上犯了個錯誤，但市場仍然一片掌聲，說“它們沒有問題”。只有極少數(shù)人說，“白璧微瑕”或“成長路上的一個小坎坷”。但是，機靈的基金經(jīng)理開始撤退，股票開始走弱。這個階段是分析師的“抵賴階段”。盡管分析師仍唱贊歌，但是股價繼續(xù)下跌。然后該公司下個季度或半年的業(yè)績開始疲軟，或者顯示出不少問題（比如，應(yīng)收款增加，客戶抱怨增加）。這時，股價加速下跌。分析師們開始調(diào)低他們的贏利預測，修正他們對該公司未來12個月的股價的預測。但仍維持“強烈建議買入”，原因是：（1）股價已經(jīng)跌了很多；（2）前景依然美麗。這是第二個階段——修正。

這時，也許股價開始平穩(wěn)。但鑒于新情況，分析師們開始了第三個階段——狡辯。直到新的季報或半年報出來，又一輪的失望，股價再次明顯下挫，分析師對贏利及股價目標再作新的下調(diào)。很多分析師都發(fā)表了“拋售股票”的報告。這才完成了第四階段——再修正。這個周期往往在一個股票上持續(xù)幾年。幾年之后，市場開始把這些公司當成也可以犯錯誤的“平凡公司”。這時，比較理性的分析才真正開始，大家可以看看這些股票多年來的下跌便能理解這4個階段是如何發(fā)展演變的。

大多數(shù)分析師是大學財會或經(jīng)濟系的畢業(yè)生，有些或加上碩士學位，一般是畢業(yè)后即進投資銀行，既沒有經(jīng)商的經(jīng)驗，也沒有股票投資的經(jīng)驗，所以犯錯誤也不奇怪。在歐美，投資銀行的分析師有的干到50多歲，所以見得比較多一些。在亞洲，投資銀行的分析師的行當是1990年前后才有的，所以現(xiàn)在的分析師一般在30～35歲，近幾年，因為行業(yè)快速膨脹，才從電視業(yè)、航空業(yè)、商業(yè)銀行等招聘了一些30～40歲的分析師。但總的來說，這在亞洲還是一個十分年輕的行業(yè)。

年輕是個優(yōu)勢，因為不信邪所以沖勁足。但年輕也是個劣勢，沒見過，或者說沒有經(jīng)歷過幾次市場崩潰，更容易被旁人的三言兩語說動心，而偏離對基本面的忠實。