我認為，預(yù)測股市的走向在短期和中期都是很危險的。我在前面的章節(jié)中對此已經(jīng)有詳細的論述?？墒?，我有時也忍不住對股市作這樣和那樣的預(yù)測，這是我的缺點，不是優(yōu)點。不過，為了完整展示我的思想歷程和矛盾，我把它照登在此，以示忠誠和真實。以下的兩篇文章寫于2009年上半年。

筆者不慧，10年來的各種預(yù)測正誤參半，2009年春節(jié)以來跟數(shù)百名客戶一直堅持講今明兩年（指2009年、2010年）全球大牛市的可能性。理由如下：

談任何一個資產(chǎn)的價格貴賤及未來的漲跌，離開了參照系都是沒有意義的。沙漠深處的別墅與上海佘山的同樣一座別墅不可同日而語。股票的價格（或一家上市公司的價值）離開了對利息水平的判斷也是沒有意義的。對中國人也好，對外國人也好，股票的最大競爭者永遠是銀行存款。

存款的利息越高，貸款的利息也會相應(yīng)較高，故企業(yè)的內(nèi)在價值就會較低，當(dāng)然股票就會較為便宜。反之，股票就會較貴。企業(yè)估值、資產(chǎn)估值或者股票的估值最核心的方法就是ＤＣＦ（即現(xiàn)金流折現(xiàn)），也就是把該資產(chǎn)直到海枯石爛時所能產(chǎn)生的所有的現(xiàn)金流用某一個利率水平折現(xiàn)到今天的總和。比如一年之后所能產(chǎn)生的1億元的現(xiàn)金流用１０％的年利率折現(xiàn)到今天就等于今天的9 091萬元，如果用2％的年利率折現(xiàn)到今天就約等于9 804萬元。

所有其他對資產(chǎn)或股票作估值的方法（比如市盈率、市凈率等）在根本上都是凈現(xiàn)值折現(xiàn)法的變種，或偷懶的方法。

2008年下半年開始的金融危機之后，各國政府把利率水平降到了不能再低的程度。當(dāng)然在資產(chǎn)估值中采用的利率（折現(xiàn)率）不是短期利率而是市場預(yù)期的中長期利率。減息容易，加息難，根本原因正好是“全球?qū)嶓w經(jīng)濟欠佳，企業(yè)利潤下滑以及失業(yè)率上升”。雖然各國政府不一定進一步減息，而且還有可能加息，但加息的幅度一定十分有限。也就是說，全球利息的絕對水平在未來幾年一定很低，這對于資產(chǎn)的估值是一個巨大的利好，這就構(gòu)成了一個很少見的全球資產(chǎn)價格大膨脹的極好環(huán)境。全球的實體經(jīng)濟越糟糕，市場就越發(fā)調(diào)低對未來中長期利率的預(yù)期，于是目前的資產(chǎn)（包括股票）就越值錢。聽起來很離譜，但千真萬確。

請容我舉幾個例子來說明這一問題。我在香港有一套簡陋的房子，2009年3月租了出去，租金回報約２７％。這種回報率在那沸騰的2006年和2007年是無法接受的。可在2009年我仍頗為得意。原因是我在銀行的存款幾乎沒有回報。

再舉個例子。全球主要國家和地區(qū)居民儲蓄的年息現(xiàn)在都在１％以下，也就是說，如果你把存款單當(dāng)做一張股票，這張存單的市盈率高達１００倍以上，在香港更高達１０００多倍。在這樣的大環(huán)境下，股市上２０～３０倍的市盈率顯得十分誘人。實際上，如果我的大牛市理論成立的話，大家在一年之內(nèi)會發(fā)現(xiàn)香港的股票大多在40～50倍的市盈率，原因是股價上升，而每股贏利下降。而這樣的市盈率有什么了不起呢？關(guān)鍵的是，我們要理解參照系的下移，即市場對中長期利率水平的預(yù)期往下調(diào)整。

很多人說，各國政府大印鈔票未來必然帶來通貨膨脹和名義利率的上升。但這些人忽略了貨幣流通速度減緩以及負債率下降所產(chǎn)生的抵消作用。顯然，現(xiàn)在市場不擔(dān)心未來利率的上升，而這正是資產(chǎn)價格（包括股份）大漲的根本原因。

股市大漲與流動性過?；蛘哒♀n票有關(guān)系嗎？我認為關(guān)系不大。流通中的錢從來就很多，否則怎可能在2007年把上證指數(shù)推到 6 200 點，把香港恒生指數(shù)推到33 000點？顯然，錢從來不缺也并未消逝，只是換了地方和存在的形式而已。只有懶漢才把股市的漲跌歸到流動性過剩或缺乏。大家知道，2001～2005年，盡管中國經(jīng)濟高速增長，貨幣供應(yīng)量每年以20％的速度復(fù)合增長，但中國的股市持續(xù)跌了4年。難道當(dāng)時流動性缺乏嗎？

還有一種懶漢把股市的漲跌歸到公眾信心的升跌。這是一種循環(huán)論證?？墒牵瑸槭裁葱判挠猩械?？在當(dāng)前全球利率如此低的情況下，買股票的機會成本太低，股票價格的微漲便足以跑贏銀行存款的回報，于是，大家戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢進入股市。張三這樣，李四這樣，大家一回頭，發(fā)現(xiàn)股市已經(jīng)上漲幾成。于是大家膽子更大了，也就是說，“信心大增”。說到底，根本的原因還是參照系即預(yù)期中的中長期利率水平。