而且，這一特殊客戶(hù)層的“事后”的財(cái)富狀況往往無(wú)法進(jìn)行再確認(rèn)，當(dāng)事人之間的“事后”風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)幾乎不可能實(shí)現(xiàn)。如果貸款機(jī)構(gòu)在“事前”就認(rèn)識(shí)到這一業(yè)務(wù)的內(nèi)在特征，就會(huì)有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)去分散“事后”的巨額風(fēng)險(xiǎn)。這就是我們看到的這些機(jī)構(gòu)為什么“事前”那么積極地利用資產(chǎn)證券化工具的根源所在：它們就是想有意識(shí)地通過(guò)信貸市場(chǎng)的擴(kuò)張和資產(chǎn)證券化來(lái)擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的范圍，通過(guò)這種對(duì)大量非知情者的“綁架效應(yīng)”，迫使政府為自己“事后”造成的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)埋單。 

四、“趁火打劫”的套利交易 。

值得注意的是，2007年國(guó)際金融界盛行的套利交易也加大了各國(guó)央行的救市難度。 

2007年日本的低息政策雖然有利于日本經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，可是這一寬松的貨幣政策也使得日元套利交易的融資活動(dòng)成為了當(dāng)時(shí)全球投資的引擎。在“高度恐慌”的情緒下，一旦市場(chǎng)傳出與美國(guó)次級(jí)債有關(guān)的負(fù)面消息，全球股市就會(huì)大跌，尤其是金融類(lèi)股票就會(huì)普遍遭到拋售。與此同時(shí)，外匯市場(chǎng)上的“套利交易”迅速退潮，投資者拋空美股，做多日元，償還套利融資債務(wù)，由此造成日元匯率大幅反彈。于是，這就造成了美股跌、日元漲的共振態(tài)勢(shì)。股市暴跌、外匯市場(chǎng)無(wú)序震蕩，這迫使歐洲央行率先采取注資救市行動(dòng)，處在風(fēng)暴中心的美聯(lián)儲(chǔ)也不得不加入救市的行列，日本央行、加拿大央行和澳洲聯(lián)儲(chǔ)隨后也都被拖下水。 

實(shí)際上，美股道瓊斯指數(shù)走勢(shì)和美元兌日元匯率走勢(shì)之間所顯示出的相當(dāng)高的關(guān)聯(lián)性已經(jīng)充分說(shuō)明了套利交易市場(chǎng)力量的強(qiáng)大。正是這種套利交易，讓我們感受到了市場(chǎng)和美聯(lián)儲(chǔ)之間的激烈博弈。大批機(jī)構(gòu)投資者通過(guò)改變自己的日元頭寸來(lái)影響和“操縱”股市與匯市的“共振”方向，這迫使美聯(lián)儲(chǔ)頻頻出手救助市場(chǎng)，從而讓資產(chǎn)價(jià)格按照機(jī)構(gòu)投資者事先安排的方向變化，而他們就可以從中在所預(yù)期的價(jià)格“高位”上獲得這種“時(shí)間套利”所帶來(lái)的巨額利潤(rùn)。 

與此同時(shí)，注資所托起的價(jià)格再次因獲利回吐的投機(jī)行為而下滑。這一趨勢(shì)又迫使美聯(lián)儲(chǔ)不得不進(jìn)行新一輪的注資計(jì)劃。否則，市場(chǎng)信心的缺失會(huì)使危機(jī)更加惡化，進(jìn)而蔓延到實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)。因此，美聯(lián)儲(chǔ)就是在這樣進(jìn)退兩難的選擇中跟市場(chǎng)“周旋”。實(shí)際上，這不但是美聯(lián)儲(chǔ)等央行在2007年所面臨的最大挑戰(zhàn)，估計(jì)也會(huì)是在今后一段時(shí)間內(nèi)不斷上演的“惡性循環(huán)”。 

五、滯后的風(fēng)險(xiǎn)管理。

通過(guò)比較美聯(lián)儲(chǔ)在1987年股災(zāi)、1998年美國(guó)長(zhǎng)期資本管理公司（LTCM）危機(jī)、“9·11”事件以及這一次的次級(jí)債風(fēng)波中的應(yīng)對(duì)方式，我們可以清楚地看到它在平息金融市場(chǎng)混亂方面的成功，但同時(shí)我們也應(yīng)該意識(shí)到美聯(lián)儲(chǔ)的這些救市行為所存在的缺陷： 

首先，救市可能會(huì)進(jìn)一步滋長(zhǎng)道德風(fēng)險(xiǎn)。從美國(guó)長(zhǎng)期資本管理公司危機(jī)到次級(jí)債風(fēng)波，似乎就是一出舊戲重演，唯一變化的是“卷入風(fēng)波”的對(duì)象已經(jīng)擴(kuò)展到了外國(guó)的金融機(jī)構(gòu)和中央銀行。這種“綁架效應(yīng)”實(shí)質(zhì)上是另外一種更嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)。 

其次，救市可能會(huì)更加扭曲收益和風(fēng)險(xiǎn)之間的不匹配關(guān)系。相關(guān)的次級(jí)住房貸款機(jī)構(gòu)除了通過(guò)衍生債券發(fā)行得到了一次風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償外，政府的注資有可能又給了它們一次補(bǔ)償。而真正受害的不知情的住房者和外國(guó)投資者卻因?yàn)榈貌坏阶銐虻难a(bǔ)償，而不得不承擔(dān)自己收益之上的風(fēng)險(xiǎn)。也就是說(shuō)，把“高收益”捏在手中的人完全有可能把自己的高風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給不知情的其他“低收益”的投資者。 

總之，2007年爆發(fā)的美國(guó)次級(jí)債風(fēng)波淋漓盡致地展現(xiàn)了現(xiàn)代金融風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)。它不僅反映了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，還包含了更深層次的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)。這一事件充分展現(xiàn)出現(xiàn)代消費(fèi)者信貸業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)與以往傳統(tǒng)商業(yè)信貸風(fēng)險(xiǎn)完全不同——系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的程度、深度和波及范圍大大超過(guò)了我們現(xiàn)有的認(rèn)知，這給任何國(guó)家既有的風(fēng)險(xiǎn)管理模式都帶來(lái)了前所未有的挑戰(zhàn)。正如素有“債券之王”美譽(yù)的債券基金經(jīng)理、美國(guó)太平洋投資管理公司（PIMCO）首席投資官比爾·格羅斯所說(shuō)的，次級(jí)按揭抵押債務(wù)市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)缺乏透明度、信息嚴(yán)重不對(duì)稱(chēng)，監(jiān)管層則置身事外，這使得該市場(chǎng)長(zhǎng)期積累的問(wèn)題在蟄伏很長(zhǎng)時(shí)間后，出現(xiàn)了大爆發(fā)的情景。而等投資者意識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)之際，一切為時(shí)已晚。