我們認(rèn)為，傳統(tǒng)的宏觀經(jīng)濟(jì)分析所缺失的是對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的分析，而過分注重對(duì)產(chǎn)品價(jià)格的分析。實(shí)際上，在現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟(jì)中，資產(chǎn)價(jià)格對(duì)家庭的消費(fèi)、企業(yè)的投資乃至金融機(jī)構(gòu)的借貸都有直接的影響。對(duì)此，華爾街的投行經(jīng)濟(jì)家已經(jīng)意識(shí)到了，野村綜合研究所的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家辜朝明（Richard Koo）最近在《大衰退：如何在金融風(fēng)暴中幸存和發(fā)展》一書中就明確提出了這一觀點(diǎn)。因此，我們必須將資產(chǎn)價(jià)格引入短期宏觀經(jīng)濟(jì)分析的框架中。

資產(chǎn)價(jià)格對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響體現(xiàn)在兩個(gè)方面。

首先，資產(chǎn)價(jià)格的上升對(duì)總產(chǎn)出有正面的影響，二者之間存在正向關(guān)系。這類似于傳統(tǒng)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中認(rèn)為物價(jià)上漲在短期內(nèi)對(duì)產(chǎn)出有正面影響的理論，這一理論往往被歸納為“菲利普斯曲線”，所以，我們把資產(chǎn)價(jià)格與產(chǎn)出的這種關(guān)系稱為“擴(kuò)展的菲利普斯曲線”，由于這是一個(gè)正向的關(guān)系，我們不妨稱之為“總供給曲線”（圖2–1）。

其次，另一條曲線是資產(chǎn)價(jià)格與總產(chǎn)出的負(fù)向關(guān)系，這條曲線來自于貨幣市場的運(yùn)作。貨幣在我們的擴(kuò)展框架中，不僅是產(chǎn)品交易的中介，也是資產(chǎn)市場交易的中介。給定同樣的貨幣供應(yīng)量，當(dāng)總產(chǎn)出上升時(shí)，它留給資產(chǎn)市場用于交易的貨幣量自然減少，資產(chǎn)價(jià)格就會(huì)下降。反之，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，如果總貨幣量不變，這時(shí)留給產(chǎn)品市場交易的貨幣量就會(huì)下降，會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)量下降，當(dāng)然也會(huì)導(dǎo)致物價(jià)下降。我們?cè)诜治隹蚣苤?，暫時(shí)把產(chǎn)品價(jià)格放在一邊，作為固定量不變，于是，就可以得到資產(chǎn)價(jià)格與產(chǎn)出的負(fù)向關(guān)系，這類似于傳統(tǒng)貨幣數(shù)量論所推導(dǎo)出來的產(chǎn)品價(jià)格與國內(nèi)生產(chǎn)總值的反向關(guān)系，我們稱之為“廣義的貨幣數(shù)量論”，并將這條曲線稱之為“總需求曲線”。

在這一框架下，我們就能夠分析金融危機(jī)帶來的影響。金融危機(jī)是突然的、系統(tǒng)性的金融系統(tǒng)崩潰，它帶來的是整體貨幣供給的大量萎縮。因?yàn)?，貨幣供給不僅是由中央銀行確定的，也是由銀行體系所內(nèi)生的。貨幣供給的萎縮會(huì)使得總需求曲線迅速左移，導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)的短期均衡點(diǎn)從圖2–1 中的點(diǎn)1 移動(dòng)到了點(diǎn)2，造成資產(chǎn)價(jià)格的下降以及總產(chǎn)出的萎縮。這就是金融危機(jī)的本質(zhì)，或者稱之為資產(chǎn)負(fù)債表的危機(jī)。

同時(shí)，我們還能根據(jù)這一框架分析各國金融救市措施所帶來的影響。金融救市的第一道措施是擴(kuò)大貨幣發(fā)行，這相當(dāng)于把左移的總需求曲線又部分地往右移。但是，它很難回到過去的水平，因?yàn)檎麄€(gè)貨幣體系的貨幣供給量需要一定時(shí)間來形成。相比其他政策，這一政策的效率比較高，因?yàn)樨泿诺墓┙o可以通過各種渠道比較迅速地增加，這就使得均衡點(diǎn)由點(diǎn)2到了點(diǎn)3，造成了資產(chǎn)價(jià)格的上漲和總產(chǎn)出的部分?jǐn)U張。

應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的另一個(gè)措施是財(cái)政政策。我們注意到，相對(duì)于貨幣政策而言，財(cái)政政策的效用來得比較慢。財(cái)政政策相當(dāng)于在保持同樣的資產(chǎn)價(jià)格水平下，由政府主導(dǎo)推進(jìn)總產(chǎn)出（國內(nèi)生產(chǎn)總值）的增加，因?yàn)槲覀冇懻摰氖强傂枨蠹s束的宏觀經(jīng)濟(jì)，財(cái)政刺激提高了企業(yè)產(chǎn)能利用率，這使得總供給曲線右移，其均衡點(diǎn)也由點(diǎn)3 變到了點(diǎn)4。

根據(jù)以上的分析，我們就可以比較容易地討論當(dāng)前包括中國在內(nèi)的世界各國的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。在受到金融危機(jī)沖擊后，數(shù)量擴(kuò)張性的貨幣政策已經(jīng)比較迅速地發(fā)揮了作用，所以，全球資產(chǎn)價(jià)格上升，這是由于總需求曲線迅速外移所造成的。但是，全球經(jīng)濟(jì)的參與者仍然在等待財(cái)政政策的發(fā)力，所以，我們當(dāng)前所看到的是資產(chǎn)價(jià)格迅速上漲，而產(chǎn)出的上漲并不太明顯。在這種形勢(shì)下，確實(shí)有人擔(dān)心泡沫是否形成，是否只是出現(xiàn)了資產(chǎn)價(jià)格的空漲而產(chǎn)出不漲。就全球范圍而論，我們認(rèn)為，得出這一結(jié)論為時(shí)過早，因?yàn)榻鹑诰仁械呢?cái)政政策還沒有完全發(fā)力。待財(cái)政政策發(fā)力之后，它會(huì)使得供給曲線往右移，這一右移的曲線會(huì)使得資產(chǎn)價(jià)格略有下降。因?yàn)榻o定同樣的貨幣供應(yīng)量，將會(huì)用于產(chǎn)品交易，所以資產(chǎn)價(jià)格有向下走的壓力，但產(chǎn)出會(huì)往上走，這也就是從點(diǎn)3 變到點(diǎn)4 的過程。

總結(jié)上述理論分析，我們認(rèn)為，金融危機(jī)所帶來的是資產(chǎn)價(jià)格的迅速下降和產(chǎn)出的下降，而金融救市的第一步是恢復(fù)資產(chǎn)價(jià)格，讓資產(chǎn)價(jià)格上升，從而帶動(dòng)產(chǎn)出的部分上漲；第二步是財(cái)政政策的出現(xiàn)以及各種實(shí)體經(jīng)濟(jì)的調(diào)整到位，它會(huì)使得給定同樣的貨幣發(fā)行時(shí)，資產(chǎn)價(jià)格有所下降，但是實(shí)體經(jīng)濟(jì)上升。