20世紀(jì)20年代，正如我們所見的，凱恩斯曾預(yù)言“年金收入者的安樂死”，預(yù)測(cè)到通貨膨脹將會(huì)把持有政府債券的投資人的所有金融資產(chǎn)吞沒。然而，在我們當(dāng)下的時(shí)代，令人不可思議的是我們看到了債券投資人復(fù)興的局面。20世紀(jì)70年代“大通脹”之后，在過(guò)去的30年中我們已看到一個(gè)又一個(gè)國(guó)家把通脹率降到了個(gè)位數(shù)（即使在阿根廷，盡管門多薩省和圣路易斯省非正式的通脹率數(shù)值在20%以上，但官方統(tǒng)計(jì)的通脹率在10%以下）。隨著通脹率的下降，債券市場(chǎng)重新復(fù)興，進(jìn)而形成了現(xiàn)代歷史上最大的債券牛市之一。特別值得注意的是，盡管阿根廷發(fā)生了引人注目的政府債務(wù)拖欠事件—更不用提1998年的俄羅斯—但債務(wù)危機(jī)在新興債券市場(chǎng)中呈現(xiàn)穩(wěn)步下降趨勢(shì)，并于2007年年初達(dá)到第一次世界大戰(zhàn)以來(lái)前所未有的新低，這一切都預(yù)示著投資人對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)不可動(dòng)搖的信心。這充分證明了債券市場(chǎng)已死的謠傳實(shí)屬夸大其詞。

通脹率的下降，部分原因是我們所購(gòu)買的商品（從衣服到計(jì)算機(jī)）由于技術(shù)創(chuàng)新和生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到擁有廉價(jià)勞動(dòng)力的亞洲經(jīng)濟(jì)體，大多數(shù)價(jià)格已非常便宜。通脹率下降的另一原因則是世界范圍內(nèi)的貨幣政策轉(zhuǎn)變。這場(chǎng)轉(zhuǎn)變始于20世紀(jì)70年代末和80年代初，當(dāng)時(shí)貨幣主義者倡導(dǎo)提升短期利率，英格蘭銀行和美聯(lián)儲(chǔ)都采取了加息行動(dòng)。而到20世紀(jì)90年代，隨著更多中央銀行獨(dú)立性的增強(qiáng)和目標(biāo)明確，這種轉(zhuǎn)變進(jìn)一步加深。同樣重要的是，正如阿根廷所暴露出的問(wèn)題，一些結(jié)構(gòu)性的通脹驅(qū)動(dòng)要素變?nèi)?，工?huì)影響力已經(jīng)減小，虧損的國(guó)有企業(yè)已被私有化。但也許最重要的在于，債券市場(chǎng)的投資回報(bào)得到了更多社會(huì)公眾的認(rèn)可。在發(fā)達(dá)國(guó)家，不斷攀升的財(cái)富掌握在私人養(yǎng)老基金和其他儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)等組織手中，預(yù)計(jì)它們擁有較高比例的政府債券和其他固定收益證券。2007年一份有關(guān)11個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體的養(yǎng)老基金的調(diào)查結(jié)果顯示，國(guó)債在大眾資產(chǎn)中所占的比例在1/4以上，盡管低于過(guò)去幾十年的水平，但仍是一個(gè)較高的比例。隨著時(shí)間一天天流逝，退休人數(shù)日益增多，靠養(yǎng)老基金收入生活的人群比例會(huì)不斷上升。

這把我們帶回到了意大利—債券市場(chǎng)誕生的地方。1965年，也就是大通脹爆發(fā)的前夕，意大利65歲或以上的老人只有10%；而到今天，這一比例翻了一番，大約是20%。到2050年，聯(lián)合國(guó)預(yù)計(jì)這一比例將在1/3左右。在這樣一個(gè)“銀發(fā)”社會(huì)中，人們對(duì)固定收益證券有強(qiáng)大的、不斷增長(zhǎng)的需求，需要低通貨膨脹率以確保支付利息，保持其購(gòu)買力。隨著越來(lái)越多的人喪失勞動(dòng)能力，經(jīng)常性公共部門赤字能確保債券市場(chǎng)從不會(huì)發(fā)生沒有新的債券可買的情況。意大利把國(guó)家的貨幣主權(quán)拱手讓給了歐洲中央銀行的事實(shí)，意味著意大利那些政治家們將再也不會(huì)有印鈔票或平息惡性通貨膨脹的機(jī)會(huì)了。